• Nous prévoyons que la Banque du Japon maintiendra sa politique inchangée lors de la réunion de cette semaine.
• Bien qu’à un niveau élevé, les récents chiffres de l’inflation ont atteint un plateau. Les tendances de l’inflation mondiale sont en train de décélérer. La Banque du Japon (BoJ) devrait donc attendre davantage de données pour confirmer l’orientation et la pérennité des tendances inflationnistes nationales.
• À l’origine, de nombreux acteurs du marché s’attendaient à une modification du contrôle de la courbe des taux (Yield Curve Control, YCC) pour le mois de juillet. Après les récentes déclarations du gouverneur Ueda et les commentaires dans les médias, les observateurs ont anticipé l’issue de la réunion et il y a eu de forts mouvements de marché. Les attentes ont évolué vers un statu quo. Nous nous attendons donc à ce que les réactions du marché suite à la réunion de la BoJ soient mesurées.

Alors que de nombreuses banques centrales internationales sont déjà dans la phase finale de leur cycle de resserrement de la politique monétaire, la BoJ n’a pas encore pris de mesures significatives en vue d’une normalisation de sa politique. Les modifications du taux directeur et la fin de l’assouplissement quantitatif sont encore loin, d’après la communication de la BoJ. Nous nous attendons donc à ce que la politique accommodante se poursuive pour le moment. Les ajustements du contrôle de la courbe de rendement (YCC), soit en élargissant davantage la bande de fluctuation sur les taux à 10 ans, en raccourcissant l’échéance cible ou en supprimant le YCC, semblent être les prochaines étapes probables. Si elles ont lieu, elles seront probablement menées dans un contexte dovish et ne s’éloigneront pas d’une position d’assouplissement. Nous ne nous attendons pas à ce que cela se produise lors de la réunion de juillet.

Tout d’abord, le gouverneur Ueda a fait une déclaration lors du sommet du G20 en Inde, que nous considérons comme indiquant que la BoJ restera en attente. Il a déclaré que «si notre hypothèse (selon laquelle la réalisation durable d’une inflation de 2% reste éloignée) reste inchangée, notre discours global sur la politique monétaire reste le même». Nous pensons que jusqu’à présent, il n’y a pas suffisamment de preuves que la BoJ est convaincue d’avoir atteint son objectif. Les commentaires dans les médias au cours des derniers jours vont dans ce sens. Ceux-ci semblent indiquer clairement que la BoJ ne voit pas la nécessité d’un changement immédiat à ce stade, et ont déjà entraîné des mouvements prononcés sur les marchés.

Deuxièmement, l’inflation cœur nationale montre les premiers signes d’un plafonnement. En effet, l’indice des prix à la consommation (Consumer Price Index, CPI) national le plus récent excluant l’énergie et les aliments frais s’est élevé à 4,2%. Bien que ce chiffre soit nettement supérieur à l’objectif de 2% fixé par la BoJ, il représente une légère décélération par rapport aux 4,3% enregistrés lors de l’enquête précédente. En outre, ce résultat intervient à un moment où l’inflation dans de nombreuses autres régions ralentit déjà de manière significative. Du côté des salaires, alors que les revenus mensuels moyens ont augmenté de 2,5% en glissement annuel en juillet, il n’est toujours pas certain qu’il ne s’agisse pas principalement d’une «exception». Dans un tel environnement et compte tenu de l’expérience des années de déflation, nous nous attendons à ce que la BoJ attende d’autres données pour confirmer l’état actuel du mélange croissance-inflation et juge probablement limité le risque d’un dépassement continu de l’inflation.

Enfin, il y a actuellement moins de pression extérieure pour forcer la BoJ à agir. En fait, l’une des principales justifications du dernier ajustement du YCC en décembre 2022 était la nécessité d’améliorer le fonctionnement du marché obligataire. D’après l’étude de marché de la BoJ et le niveau de la courbe de rendement, le marché fonctionne en fait avec des distorsions limitées.

Bien que notre scénario de base soit «pas de changement», un ajustement du YCC reste néanmoins une possibilité.

Le gouverneur Ueda a lui-même déclaré que l’instrument du YCC manque de flexibilité pour affiner la politique et qu’il est donc probable qu’il soit supprimé. De plus, de nouvelles projections économiques seront publiées lors de la réunion de juillet. Ces dernières seront importantes pour obtenir une lecture des variables clés surveillées par la BoJ, telles que l’écart de production, les salaires et les attentes en matière d’inflation. Si les prévisions actualisées font l’objet d’une révision à la hausse suffisamment importante, les marchés pourraient commencer à valoriser les données plus fortement et la BoJ devrait intervenir pour défendre le YCC. Un élargissement préventif de la fourchette de rendement à un moment où les marchés ne se heurtent pas à la limite supérieure, combiné à un message général dovish, permettrait une transition plus douce. En fin de compte, les marchés devront être surpris par les changements du YCC.

En termes de positionnement, nous pensons que les développements structurels à plus long terme, tels qu’une éventuelle normalisation de la politique, ou la réduction des écarts de politique et les changements de politique de la Fed, seront des facteurs plus importants pour les obligations d’Etat japonaises (Japanese Governement Bonds, JGBs) et le yen que le risque d’événement majeur lors de la réunion politique de la semaine prochaine. Nous maintenons donc notre opinion prudente sur les obligations d’Etat japonaises et modérément positive sur le yen.