Rendements plus élevés en perspective pour l’immobilier européen

Francesca Boucard, Swiss Life Asset Managers

3 minutes de lecture

A moyen terme, la persistance des difficultés induites par la conjoncture peut tirer les rendements vers le haut.

Tout au long de l’année 2019, l’industrie européenne a particulièrement souffert du litige commercial sino-américain et des incertitudes liées au Brexit. Fin 2019, les indices des indicateurs d’achats (PMI) des principales économies européennes étaient sous le seuil de croissance de 50 points. En 2020, le risque de contagion au secteur des services, davantage domestique, reste élevé. Le redressement du marché de l’emploi devrait s’achever, la baisse du chômage devant s’arrêter plus tard dans l’année. Aussi, les perspectives de politique monétaire et d’incitation fiscale plus accommodantes en zone euro par rapport à 2019 devraient empêcher l’Europe de tomber en récession. 

Et ça continue...

Contrairement au sentiment d’il y a six mois, le ralentissement conjoncturel ne semble pas avoir motivé la baisse du volume de transactions au premier semestre. Il semble même être moins gênant dans un contexte de taux toujours bas, compensant la faiblesse des externalités négatives et injectant ainsi davantage de capitaux dans les marchés. Mais, sur un an, le volume de transactions dans l’immobilier commercial (avant le troisième trimestre 2019) a perdu 5%. Raison possible, un manque (ou son impression) d’actifs de qualité. La forte demande des investisseurs a tassé les rendements en 2019, plus qu’attendu initialement. Si la demande reste élevée, les rendements devraient eux encore baisser en moyenne en 2020 avant de se stabiliser. A moyen terme, la persistance des difficultés induites par la conjoncture peut tirer les rendements vers le haut, un risque plus élevé. C’est pourquoi les investisseurs ne doivent pas être trop enthousiastes mais bien conscients des risques. 

Le secteur des bureaux reste le plus prisé des investisseurs en Europe,
alors que la pénurie d’offre citée plus haut tire les volumes vers le bas.
… mais il faut prouver sa résistance

Certes, la demande demeure, mais la dynamique économique alliée aux mutations structurelles et à la tendance à davantage de règlementation ne sera pas sans conséquence. Le repli de la demande locative influence la performance des actifs et portefeuilles. L’écart de performance entre les secteurs, emplacements et types de biens demeure en Europe. Les segments du commerce de détail l’illustrent parfaitement. Dans une artère, quelques mètres peuvent faire la différence entre attractivité ou non. Les métropoles périphériques de bureaux (pour preuve, le taux de vacance des sous-marchés en banlieue d’Amsterdam, Bruxelles ou Stockholm) lutte plus que jamais. Un étrange tableau côté résidentiel: de nombreux investisseurs quittent les grandes villes, non pas que les fondamentaux soient mauvais, mais les rendements sont insuffisants. Les investisseurs prennent plus de risques pour atteindre leur objectif, il est donc crucial d’évoquer les divers scénarios.

Les bureaux, valeur refuge

Le secteur des bureaux reste le plus prisé des investisseurs en Europe, alors que la pénurie d’offre citée plus haut tire les volumes vers le bas. Il est aussi l’un de ceux où la compression des rendements a été la plus visible en 2019, et nous attendons une baisse en 2020. L’offre reste limitée, les loyers devraient donc croître à court terme, et les réalisations arriver trop tard. La lente hausse des nouvelles constructions et la plus faible progression de l’emploi pourraient produire un excédent d’offre régional, avec la pression à la baisse des loyers associée. A moyen terme, nous attendons donc des loyers étales en moyenne en Europe. Les principales villes aimantent toujours la demande. Paris a légèrement doublé Londres en 2019 comme marché d’investissement le plus actif, ses bureaux étant le principal secteur au troisième trimestre 2019. Berlin a vu sa demande locative portée par les technologiques et la florissante communauté de jeunes start-up. Cette économie plutôt récente doit prouver sa résilience en s’impliquant dans un contexte économique moins favorable. En comparaison, Londres a prouvé sa résistance lors de la crise du Brexit. La demande locative londonienne s’est bien tenue, avec 14% d’avance sur la moyenne sur 10 ans. Forte demande à Paris, le taux de vacance dans le QCA tombant à 1,7% (-20 pb en un an). Même constat à Zurich, où l’espace se fait rare et le taux de vacance affiche 1,4%. 

Surveillance continue

Le commerce de détail reste sous surveillance. Les conséquences de la mutation structurelle d’envergure certaine déjà évoquée restent obscures. La situation reste tendue malgré les nouveaux formats qui se généralisent, l’espace vacant est occupé par des boutiques éphémères et la restauration qui sauve la mise. Concernant cette dernière, il faut envisager l’impact de marges plus faibles sur la hausse des loyers. Le déclin de la confiance des investisseurs et donc du volume d’investissement symbolise l’époque. Ce dernier a perdu 32% (en glissement annuel, septembre 2019), ce qui a eu un effet évident sur les prix. L’écart de performance entre les localisations prisées ou non, les emplacements et types de biens est visible. 

Londres illustre bien la raison de la potentielle hausse
de rendement à court et moyen terme.

La demande pour le commerce de détail super prime existe, mais transactions et opportunités se font rares. Le Royaume-Uni le subit de plein fouet, les valeurs ayant perdu 7,7% sur les neuf premiers mois de 2019, en raison de loyers en baisse (-2,9%) alliés à des évolutions de prix. Tout le secteur est en berne, en particulier les centres commerciaux (-11,7%) et les entrepôts de vente (-99,6%). Le pays peut être considéré comme précurseur ; les entrepôts sont très demandés en Allemagne et les rendements y sont sous pression. Londres illustre bien la raison de la potentielle hausse de rendement à court et moyen terme, révélateur de l’état du cycle et des inquiétudes de changements structurels des loyers. En moyenne, nous attendons une stabilité en Europe en 2020, la tendance baissière des loyers et haussière des rendements étant déjà visibles dans de nombreux marchés régionaux, seulement pour les artères principales.  

Impact limité sur les loyers

Dans la logistique, structures de clusters et localisations majeures se sont établies. Pourtant, le réseau d’installations de distribution pour diverses opérations se densifie, notamment par l’e-commerce. Sa croissance s’étend aux pays à la périphérie de l’Europe, où il a un taux de pénétration inférieur à la moyenne. Un constat vrai en Europe centrale, qui occupe une double fonction sur le plan logistique: la demande régionale croît avec le commerce en ligne, et c’est pour les distributeurs un hub de livraison et de retour des marchandises en Europe occidentale et du Nord. Son influence sur les loyers reste relativement limitée. Nombre de sites pour projets existent, de sorte que le potentiel de hausse de loyers est concentré dans les localisations centrales des aires métropolitaines, une situation similaire dans d’autres régions européennes, où la disponibilité du terrain est toutefois moindre.

La demande victime de la règlementation?

Le secteur résidentiel a enregistré la plus forte hausse de volume de transactions en septembre 2019: +7% pour les appartements, voire +14% pour le logement senior et de santé (en glissement annuel). C’est aussi le secteur le plus observé, les problèmes d’accessibilité étant à l’origine de règlementations. Des loyers plafonnés sont débattus à Berlin ainsi qu’à Paris. En Suisse, une initiative pour «Davantage de logements plus abordables» a été lancée. Les projets en sont affectés (la plupart sont à l’arrêt à Berlin), et les investisseurs souhaitent investir sur un marché à la croissance entravée. Après l’emplacement, la règlementation devient le principal risque pour l’investisseur, posant la question de son évaluation à l’achat.