Stratégie d’investissement – Second semestre 2021

Marigny Capital

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Ou comment le risque de positionnement se substitue au risque économique.

©Keystone

La période actuelle coïncide avec la réouverture totale de la plupart des économies. Un même phénomène se constate un peu partout dans le monde: les consommateurs rattrapent le temps perdu. Le boom de la consommation est réel, certains secteurs ont du mal à y répondre.

Cette tendance devrait se poursuivre dans les mois à venir et le risque d’essoufflement paraît modeste. Les tensions en amont de la chaine de production de biens créent une pression sur les prix plus ou moins forte selon les pays (visible aux Etats-Unis, invisible en Chine et en Europe du Sud par exemple), mais cette inflation paraît bénigne voire salutaire. En effet, il n’y a pas si longtemps le principal risque économique était la déflation. Or, contre toute attente, la crise sanitaire a fait disparaitre ce risque créant in fine un contexte économique très porteur. La dette publique héritée des politiques fiscales non-conventionnelles peut inquiéter mais ce serait oublier que les politiques monétaires restent également non-conventionnelles. Les banques centrales vont continuer de soutenir le système quel que soit le prix.

Sur les marchés financiers il n’y a donc rien de nouveau. Les prix des obligations publiques et privées restent distordus par les programmes d’achats des banques centrales. Par extension, les volatilités des devises développées sont atones. Cette stabilité économique et financière soutient un fort appétit pour le risque qui se lit particulièrement bien sur le marché des actions. Les actions du monde développé s’inscrivent dans un régime de valorisations élevées, notamment pour les valeurs qui promettent le plus de croissance. Les valeurs plus traditionnelles, celles de l’ancienne économie, ne bénéficient pas du même engouement et cela explique pourquoi les ratios de valorisation des pays émergents n’ont pas monté; le poids des secteurs finance, télécoms, pétrole et matériaux est encore important au Brésil, en Russie et en Chine.

Le régime de valorisation de plusieurs segments de la cote est difficilement justifiable fondamentalement mais il faut noter tout de même l’incroyable performance microéconomique des grandes valeurs cotées. En agrégé, l’ampleur et la vitesse du rebond des profits sont inédites. Dès cette année, les profits des indices tels que le S&P500, le Nikkei ou le CAC40 enregistreront des plus hauts historiques. Les marges sont à des niveaux records. Alors, est-ce que la combinaison d’un contexte macro porteur et d’un contexte micro exceptionnel ne justifie pas un régime de valorisations élevées?

Parce que ces contextes macro et micro demeureront inchangés dans les prochains mois, le risque d’investissement ne sera pas économique, il sera d’une autre nature. Il pourra être politique (nouvelle guerre commerciale, régulation des valeurs tech américaines) ou plus probablement lié au risque de positionnement. De quoi s’agit-il? du fait que les investisseurs ont tous les mêmes positions (comportement moutonnier). Un excès de polarisation des investisseurs créé de la fragilité au sein des marchés actions puisqu’il suffit alors de quelques débouclements de positions pour provoquer d’importantes corrections.

Le paradoxe est donc grand: il y a d’un côté l’envie de profiter d’un contexte favorable pour les actifs risqués, mais de l’autre le constat que le thème est déjà largement joué. 

Chez Marigny Capital nous privilégions des thématiques intermédiaires qui bénéficient des tendances économiques favorables mais qui ne sont pas surpayées par des investisseurs euphoriques. Le secteur du cuivre ou celui de l’assurance sont typiquement des thèmes qui respectent ces critères. Pour plus d’information, n’hésitez pas à nous contacter ou à feuilleter notre document Perspectives Economiques et Financières que nous venons de publier.