Quel sera l'impact de la normalisation de la courbe des taux pour les investisseurs en crédit?
Les 18 derniers mois ont été marqués par une hausse rapide des taux d'intérêt, les banques centrales faisant front contre la montée des pressions inflationnistes à l'échelle mondiale. Ces mesures ont exercé une pression à la hausse sur la partie courte de la courbe des taux, tandis que les craintes croissantes de récession et l'anticipation de baisses de taux ont entraîné une inversion de la courbe des taux. Il s'agit d'un phénomène rare, qui a toujours été considéré comme un signe précurseur de récession.
Toutefois, alors que les banques centrales ont atteint ou sont en voie d’atteindre leur taux terminal, les données macroéconomiques continuent de surprendre à la hausse, en particulier aux Etats-Unis. Les craintes de récession semblent s'éloigner et les perspectives de taux et d'inflation «plus élevés pendant plus longtemps» suggèrent que l'inversion actuelle de la courbe n'est plus justifiée.
Dans un environnement de marché «normal», la courbe des taux est ascendante. Cela reflète la nécessité d'une compensation supplémentaire pour le risque d'inflation et de duration. Cette forme traditionnelle de la courbe peut changer - comme nous le constatons actuellement - en raison de l'évolution de la politique monétaire ou des attentes économiques.
La courbe des taux de 2022 s'est inversée en raison de la politique de hausse de taux des banques centrales, les taux courts se déplaçant vers le haut pour refléter le niveau plus élevé des taux d'intérêt directeurs. Par la suite, la partie longue s’est affaissée, reflétant la conviction du marché que les taux directeurs reviendraient à des niveaux plus bas en réponse aux pressions récessionnistes, et que l'inflation reviendrait aux objectifs des banques centrales. Ces facteurs combinés ont entraîné le plus haut niveau d'inversion de la courbe depuis le début des années 1980 aux Etats-Unis et le début des années 1990 en Europe.
Cependant, les données macroéconomiques continuent d'être relativement solides et le scénario d'atterrissage en douceur de l'économie mis en avant par la Réserve fédérale a entraîné une lente normalisation de la courbe des taux. Les investisseurs qui ont suivi de manière dogmatique le scénario de l'inversion de la courbe des taux pourraient aujourd'hui reconsidérer leur position, car le risque de récession - et le retour à un environnement de taux bas qui en découle - est remis en question.
Au cours d'un cycle «normal» de la courbe des taux, après une inversion, la courbe s'aplatit généralement à mesure que les taux directeurs baissent et que la partie courte de la courbe s'abaisse. Comme cet assouplissement de la politique monétaire stimule l'activité économique, la courbe des taux se pentifie pour retrouver une forme ascendante «normale». Toutefois, nous pensons que durant ce cycle, la pentification pourrait plutôt provenir de l'augmentation de la partie longue de la courbe pour refléter une inflation élevée persistante, un environnement de taux durablement plus élevés et un atterrissage en douceur de l'économie aux Etats-Unis.
Dans cette optique, nous pensons que les investisseurs ne doivent pas négliger la valeur intrinsèque du crédit à court terme. Celle-ci pourrait à nouveau offrir une protection aux investisseurs si les taux d'intérêt entraînaient des performances négatives pour le crédit à plus long terme.
Les obligations à court terme continuent d'offrir une prime de rendement par rapport au crédit à plus long terme, ainsi qu'une certaine protection contre la volatilité des taux d'intérêt et des spreads. En l'absence d'une récession significative ou d'un revirement de la politique des banques centrales, nous pensons qu'elles sont susceptibles de surperformer à moyen terme les actifs de duration plus élevée.
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