Avec une appréciation de plus de 50%¹ en 2025 et une hausse de 144%² sur trois ans, l’or semble déjouer depuis 2022 toutes les corrélations établies ces dernières décennies. Autrefois principale valeur refuge dans les périodes d’incertitude de marchés, actif sans rendement sous-performant dans les environnements à taux d’intérêt élevés, souvent en mouvement inverse du dollar, l’or flambe désormais, quelles que soient les conditions de marché.

La principale explication de cette hausse constante réside dans l’augmentation des programmes d’achat d’or par les banques centrales des pays émergents depuis 2022.

Cette tendance coïncide avec le déclenchement du conflit en Ukraine. Les sanctions imposées à la Russie, en particulier le gel des réserves internationales en devises étrangères de sa banque centrale et l’exclusion d’une partie des banques russes du système de transaction Swift, ont limité la capacité du pays à soutenir le rouble et à effectuer des paiements en dollar.

Refroidis par ces sanctions, certains pays émergents ont cherché à réduire leur dépendance au dollar et à renforcer la crédibilité de leur monnaie. Ce processus de dédollarisation s’est matérialisé par la diversification des réserves des banques centrales, lesquelles ont diminué leur part en dollars et acheté massivement de l’or.

Ainsi, depuis 2022, les banques centrales ont plus que doublé leur volume annuel d’achat d’or. En 2024, pour la troisième année consécutive, elles ont acquis plus de 1’000 tonnes d’or, soit plus de deux fois le volume annuel moyen dans les années 2010. Parmi les principaux pays acheteurs figurent notamment la Pologne et la Chine.

Sur un marché offrant des volumes disponibles relativement limités comparés à d’autres classes d’actifs, de tels montants d’achat impactent fortement les prix.

Si les perspectives sur le dollar semblent moins négatives qu’en début d’année (attractivité des actifs américains, résilience de la croissance américaine), l’appréciation de l’or devrait perdurer sur le moyen-long terme et ce, malgré les niveaux actuels particulièrement élevés.

La guerre tarifaire initiée par Donald Trump laissera des traces sur long terme et devrait renforcer la volonté des BRICS³ à mettre fin à l’hégémonie du dollar.

Or, aujourd’hui, aucune devise n’offre une alternative crédible au dollar:

• L’euro souffre du manque de cohésion entre pays européens et certains risques politiques pèsent sur la monnaie
• Si le yuan a vu son poids se renforcer dans les transactions mondiales, il reste encore trop contrôlé par la banque centrale chinoise pour devenir une devise de référence
• Le franc suisse et le yen ont un poids trop faible dans les échanges commerciaux
• Enfin, véritable serpent de mer depuis des années, la création par les pays BRICS d’une monnaie commune semble un objectif lointain et irréalisable à court terme en raison des intérêts divergents des pays vis-à-vis des Etats-Unis

Dans un objectif de diversification de leurs réserves, les banques centrales n’ont d’autre choix que de se tourner vers l’or. D’autant plus que sa part dans les réserves des banques centrales est loin d’avoir atteint des niveaux extrêmes. À titre d’exemple, l’or ne représente que 7,7 % des réserves de la banque centrale de Chine, en dessous du niveau de ses pairs (15,17% pour l’Inde).

Les données du World Gold Council publiées en 2025 donnent cependant des indications intéressantes sur la demande en or.

Si celle-ci est encore en progression (+3% sur une année avec un troisième trimestre record), un changement de dynamique est notable selon les secteurs:

• Les banques centrales ont légèrement ralenti leur rythme d’achat et le volume total fin 2025 devrait être sous les 1’000 tonnes, une première depuis 2022.
• La forte hausse du métal jaune impacte la demande en provenance de la bijouterie avec une contraction annuelle de 19%, laquelle fait suite à plusieurs années consécutives de baisse. Concentrée principalement en Chine et en Inde, cette demande représente historiquement la principale source de demande physique mondiale.
• A l’opposé, les flux d’investissement dans l’or via les produits financiers tels que les ETF ont fortement progressé, atteignant 619 tonnes depuis le début d’année, plus haut niveau depuis 2020 et la crise du Covid.
• Depuis le début de l’année, la demande des investisseurs, institutionnels comme particuliers (via des véhicules d’investissement ou l’achat d’or physique) aura ainsi représenté plus de 40% de la demande totale.

Les tensions commerciales et le mouvement de dédollarisation désormais inéluctable continueront à pousser l’or vers de nouveaux sommets. Cependant, avec une demande désormais dominée par les investisseurs, l’évolution de son prix devrait connaitre un comportement plus erratique que lors des dernières années.

Avec des flux plus volatils que les mouvements structurels liés à la bijouterie et aux achats des banques centrales, l’or devrait être d’avantage exposé à des périodes de correction baissières violentes, notamment lors des phases de prises de profit. La baisse de 11% survenue fin octobre marque certainement le début d’une période plus agitée pour le métal jaune.

¹Source: Bloomberg. Données du 31.12.2024 au 31.10.2025
²Source: Bloomberg. Données du 31.10.2022 au 31.10.2025
³BRICS (Brésil, Russie, Inde, Chine et Afrique du Sud)

Sauf indication contraire, la source des données relatives à l'offre et à la demande d'or est le World Gold Council (https://www.gold.org/)."

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07.11.2025
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