Alors que l'économie ralentit et que le cycle arrive à maturité, la prudence est de mise. Cependant, les turbulences devraient révéler des opportunités d'achat intéressantes et des points d'entrée attrayants.

D'un point de vue fondamental, la plupart des sociétés à haut rendement abordent 2023 dans un état serein. Elles ont amélioré leur bilan avec diligence, ce qui se traduit par des ratios d'endettement faibles (Fig 1) et une couverture des intérêts élevée.

Bien que les bénéfices des entreprises aient résisté à une inflation galopante en 2022, l'amélioration des fondamentaux a selon nous atteint un pic et les marges pourraient se contracter l'année prochaine. Cela pourrait éroder les paramètres de crédit, en particulier pour les entreprises qui sont plus endettées et dépendent de la croissance. Cela dit, étant donné que de nombreux émetteurs commencent dans une situation financière solide, la plupart des sociétés à haut rendement peuvent résister à un ralentissement économique. Même si les perspectives sont difficiles, le ralentissement de la croissance économique peut soulager les entreprises à haut rendement, car les pressions inflationnistes sur les coûts s'estompent et les entreprises ont une vision plus claire de la voie économique à suivre.

Lorsque la probabilité de récession augmente, les investisseurs s'inquiètent généralement des défauts de paiement. Alors que les défauts de paiement ont tendance à augmenter durant les périodes de récessions, ils seront selon nous plus modérés lors de la prochaine récession. Ce point de vue s'appuie sur divers facteurs, notamment la solidité des fondamentaux, la qualité supérieure du marché du haut rendement et le peu de préoccupations concernant les échéances à court terme.

De plus, le marché du haut rendement a été nettoyé des crédits les plus en difficulté lors des différents ralentissements ou crises de ces dernières années, comme la pandémie mondiale et la situation énergétique de 2015-2016. La plupart des sociétés à haut rendement ont très peu d'échéances à court terme, ce qui réduit le risque de refinancement (Fig 2). Et les prix actualisés des obligations devraient contribuer à limiter la perte réelle en cas de défaut.

Nous anticipons des taux de défaut plus modérés au cours de la prochaine récession par rapport aux récessions précédentes.

Après de nombreuses années de taux bas, le marché du haut rendement offre actuellement des rendements élevés, potentiellement supérieurs à 8 %. Bien que chaque cycle soit différent et que le rendement actuel résulte principalement de la hausse des taux, les rendements supérieurs à 8 % ont été relativement rares et ont historiquement offert un potentiel de rendement à long terme attrayant.

Avant 2022, seuls huit mois au cours des dix dernières années ont offert un rendement initial supérieur à 8 % (fig 3). Historiquement, investir lorsque les rendements étaient supérieurs à 8 % a permis d'obtenir des rendements annualisés moyens d'environ 8 % à 10 % sur une base d’une année, trois et cinq ans. Si l'on prolonge cette analyse jusqu'à la crise financière de 2008, les périodes où les rendements étaient supérieurs à 8 % se sont multipliées dans le contexte de la crise financière mondiale. Depuis 2008, les rendements moyens à terme ont varié entre 11 % et 18 % sur une base d’une année, trois et cinq ans pour l'indice Bloomberg US High Yield.

Bien que les rendements élevés et les faibles prix des obligations soient attrayants, les écarts actuels entre les obligations à haut rendement sont proches des moyennes historiques. Avec des spreads inférieurs à 600 points de base, ils ne reflètent pas encore une récession imminente. Compte tenu d’une récession probable en 2023, le marché du haut rendement pourrait être enclin à des épisodes d'élargissement des spreads en 2023.

Si la récession est relativement courte, les écarts élevés pourraient être de courte durée et être suivis d'un brusque retour en arrière. Historiquement, ces environnements ont créé des points d'entrée attrayants et offert des rendements à terme supérieurs aux investisseurs ayant un horizon plus long. Malgré les risques, nous pensons que les obligations à haut rendement offriront une valeur relative solide par rapport à de nombreuses autres classes d'actifs.

La volatilité restera probablement élevée en 2023, le marché du haut rendement étant aux prises avec des vents contraires d'ordre macroéconomique. Pour faire face à l'incertitude du marché cette année, il faudra s'attacher à équilibrer le risque et la rémunération. Les situations idiosyncratiques continueront probablement à créer des problèmes de dispersion et de crédit, ce qui nécessitera de mettre l'accent sur une recherche bottom-up et une sélection de crédit rigoureuses. Comme en 2022, l'évitement des problèmes de crédit et l'atténuation du risque de baisse seront probablement les principaux facteurs de rendement.

Au fil de l'année, nous nous attendons à ce que des opportunités se présentent pour ajouter du risque et tirer parti des bouleversements. Dans cet environnement, nous restons prudents et prêts à tirer profit des dislocations pour obtenir des rendements plus élevés. En 2023, il sera essentiel d'équilibrer la patience et la discipline avec une capacité à poursuivre agressivement les opportunités potentielles qui ne se présentent qu'une fois par cycle.