Le secteur technologique enchaîne les records, mais ce boom est-il durable? Johannes Hesche, responsable de la gestion qualitative de portefeuille chez ACATIS, met en garde contre une insouciance croissante des marchés. Dans cette interview, il explique pourquoi il a réduit la part des actions et augmenté les liquidités.

Monsieur Hesche, le secteur technologique ne cesse de cumuler les records, en particulier les segments de l’intelligence artificielle et des semi-conducteurs. Sommes-nous au cœur de la formation d’une bulle?

Cette question est trop unidirectionnelle pour y répondre par un simple oui ou non. Bien sûr, le risque de surchauffe est omniprésent. Mais contrairement à la bulle Internet du début des années 2000, le marché ne donne pas actuellement l’impression que tout risque prochainement de nous exploser au visage. Ces derniers temps, nous constatons de bons résultats trimestriels à une large échelle. Les groupes technologiques établis sont à la hauteur des attentes et dans d’autres secteurs également, les résultats sont honorables.

La qualité des bénéfices générés est toutefois vivement critiquée. Le mot-clé étant le financement des fournisseurs. Nvidia prend des participations dans des start-ups comme CoreWeave et ces capitaux sont directement réinvestis dans l’achat de matériel Nvidia. Ne s’agit-il pas là d’une demande artificiellement gonflée?

Ces participations croisées sont actuellement un énorme sujet d’actualité sur le marché et sont, à juste titre, vues d’un œil critique. On observe un phénomène similaire chez Alphabet dont le bénéfice net a augmenté plus fortement que le résultat opérationnel, car les participations pré-boursières dans Anthropic et SpaceX sont désormais mieux valorisées. Tout en étant entièrement légitime selon les normes comptables GAAP, cela fausse néanmoins la perception du cœur de métier. N’oublions toutefois pas que les résultats purement opérationnels d’Alphabet et d’autres géants de la tech sont excellents même sans ces effets.

Le segment des semi-conducteurs, en particulier, est considéré comme extrêmement cyclique. Combien de temps l’actuelle conjoncture exceptionnelle peut-elle encore perdurer?

Les entretiens directs avec les dirigeants du secteur permettent de relativiser la crainte d’un arrêt brutal. Le PDG de TSMC déclarait récemment que la demande était tellement forte que les usines fonctionneraient à pleine capacité pendant des années, même en cas d’extensions agressives des capacités. De plus, les bilans des géants de la tech tels qu’Alphabet, Amazon ou Microsoft sont extrêmement sains. Ils disposent de la puissance financière nécessaire à des investissements colossaux dans les centres de données et les semi-conducteurs, ou, au pire, pour contracter des emprunts.

Dans le même temps, des licornes très bien valorisées telles qu’OpenAI, Anthropic ou SpaceX se bousculent aux portes des Bourses. Quels enseignements en tirer sur l’actuel cycle de marché?

Ces projets d’introductions en bourse nous révèlent deux choses. Premièrement, les valorisations actuellement affichées en pré-IPO et en bourse présentent apparemment une telle attractivité aux yeux des investisseurs déjà présents et des fondateurs qu’ils souhaitent saisir l’aubaine.

Deuxièmement, et c’est le revers de la médaille, les investisseurs en capital-risque sont à bout de souffle. Certains n’ont plus les moyens de couvrir à eux seuls et sur le long terme les immenses besoins en capitaux de ces entreprises. C’est pourquoi l’argent doit provenir des marchés boursiers. Cela signifierait toutefois qu’ils ne servent pas «uniquement» de source de liquidités pour les investisseurs déjà présents. Là encore, il faudra tenir compte du fait que, fondamentalement, les valorisations seront difficiles à justifier, ce qui ne signifie pas pour autant que les titres ne puissent pas encore progresser peu après l’introduction en bourse.

Où se cachent actuellement les plus grands dangers pour les marchés?

Le plus grand risque est que tous les risques soient occultés, comme les guerres en Iran et en Ukraine, l’éventualité d’un conflit à Taïwan, l’endettement américain et bien d’autres encore. Prenons un exemple rapide: la hausse des prix de l’énergie va entraîner une nouvelle hausse de l’inflation en Europe, ce qui aura un impact négatif sur la croissance économique. Malgré cela, les spreads obligataires restent relativement faibles et ne laissent donc guère entrevoir de tensions. Cette insouciance générale m’inquiète un peu.

Comment vous positionnez-vous dans un tel contexte?

Nous maintenons globalement environ deux tiers du volume du fonds en actions et un quart en obligations. Nous avons légèrement réduit la pondération des actions et avons également un peu diminué celle des obligations d’Etat et des obligations à haut risque. Nous avons ainsi relevé la position de liquidités à environ 10% afin de pouvoir saisir des opportunités dans des secteurs raisonnablement valorisés en cas de correction importante du marché.

De quels secteurs s’agit-il?

Les sociétés pharmaceutiques et les assureurs restent bon marché, on n’y perçoit pas la moindre trace d’euphorie. Le secteur des logiciels, fortement sanctionné, est actuellement particulièrement intéressant. Des titres comme SAP ou Salesforce ont été massivement vendus par crainte que l’IA ne menace les modèles économiques classiques du secteur des logiciels. La valorisation de ces deux leaders du marché est donc temporairement à son plus bas sur cinq ans.

Avez-vous logiquement misé sur ces titres du secteur des logiciels au mois de mai?

Nous n’avons pas eu besoin de le faire. Nous détenons déjà ces valeurs en portefeuille.