La décote des entreprises publiques (SOE) s’accentue

Les marchés émergents (EM) connaissent une profonde mutation structurelle, et ce avec des données convaincantes. Depuis 18 mois, un fossé de performance s’est ouvert, de manière discrète mais marquée, entre les entreprises publiques (SOE) et leurs concurrentes privées. Depuis la fin de l’année 2024, les sociétés privées ont affiché un rendement total cumulé avoisinant 52,2%, tandis que les entreprises publiques se sont limitées à 35,0%. Cet écart de 17% traduit une dynamique qui va bien au-delà d’une simple rotation cyclique. Cela traduit l’élargissement de l’écart de performance entre les sociétés privées des marchés émergents et les entreprises publiques, qui peinent toujours à suivre.

Les sociétés privées surpassent les entreprises publiques: rendement total cumulé depuis le 31/12/2024

Source: FactSet, MSCI, WisdomTree. Données trimestrielles du 31 décembre 2024 au 10 avril 2026. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et tout investissement peut perdre de la valeur.

Différencier les «anciens marchés émergents» des «nouveaux marchés émergents»

L’argument classique opposé aux entreprises publiques repose avant tout sur l’intuition: l’intervention étatique distord l’allocation du capital, les intérêts des dirigeants divergent de ceux des actionnaires, et l’exigence de poursuivre des objectifs de politique publique, au détriment de la rentabilité, tend à peser sur les rendements à long terme. Ces arguments ne sont pas nouveaux. La nouveauté réside dans la vigueur avec laquelle le marché répercute désormais ces désavantages structurels sur les prix.

Dans le contexte actuel, c’est l’essor des semi-conducteurs qui joue le rôle de catalyseur majeur. Samsung, SK Hynix et Taiwan Semiconductor n’ont pas simplement surperformé: ils ont, en réalité, profondément transformé la structure même des marchés émergents. Pour la première fois de son histoire, la Chine n’est plus le pays le plus représenté dans l’indice MSCI Emerging Markets; Taïwan l’a désormais supplantée. À l’heure actuelle, l’indice affiche ses principales expositions à Taïwan (26,4%), à la Corée (23%), à la Chine (20%) et à l’Inde (11%). Cela représente un changement structurel important. La Chine s’est imposée comme la composante principale des indices de marchés émergents tout au long de l’ère moderne des indices. Sa rétrogradation s’inscrit dans une tendance de fond, et ne saurait être réduite à un simple contretemps.

La Chine n’est plus la première exposition pays dans les marchés émergents

Source: FactSet, MSCI, WisdomTree du 29 décembre 2017 au 29 mai 2026. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et tout investissement peut perdre de la valeur.

L’effet de ricochet sur la composition sectorielle est tout aussi marqué. Pour la première fois depuis 2018, l’exposition des marchés émergents aux technologies de l’information dépasse désormais celle du S&P 500. À la mi-2026, elle atteint 43%, contre 39% pour l’indice américain. Durant la décennie écoulée, le secteur technologique a affiché dans le S&P 500 une pondération moyenne supérieure d’environ 7,5 points de pourcentage à celle observée sur les marchés émergents. Cet écart s’est désormais résorbé. Ce qu’il faut surtout retenir, c’est qu’aucune des entreprises à l’origine de cette évolution: Samsung, SK Hynix, TSMC, sont des entreprises publiques. Il s’agit d’entreprises privées à but lucratif, guidées par les intérêts de leurs actionnaires, actives sur des marchés mondiaux hautement concurrentiels. C’est justement cette dynamique que la stratégie d’investissement ex-SOE vise à capter.

Les marchés émergents affichent aujourd’hui une exposition au secteur technologique qui dépasse celle de l’indice S&P 500

Source: FactSet, MSCI, WisdomTree du 29 décembre 2017 au 29 mai 2026. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et tout investissement peut perdre de la valeur.

Pourquoi la décote des entreprises publiques est structurelle et non cyclique

Il est important de préciser pourquoi la sous-performance des entreprises publiques tend à perdurer, car la confondre avec une rotation cyclique revient à passer à côté de l’essentiel.

• Mauvaise allocation du capital: Bien souvent, les entreprises publiques opèrent selon des mandats qui mettent en avant la préservation de l’emploi, la réalisation d’objectifs nationaux stratégiques ou encore la stabilité des prix des matières premières, reléguant au second plan le rendement du capital investi. Ce phénomène pèse durablement sur la rentabilité des fonds propres (ROE), et non de manière ponctuelle.
• Dilution des actionnaires: Les sociétés publiques des marchés émergents ont, par le passé, souvent eu recours à l’émission d’actions. Lorsque l’Etat détient la majorité du capital et que les objectifs politiques priment sur les considérations de bilan, ce sont les actionnaires minoritaires qui en subissent la dilution. À l’opposé, les entreprises privées échappant au contrôle de l’État ont lancé d’importants programmes de rachats d’actions, leurs opérations nettes de rachat reflétant à la fois une véritable discipline du capital et une confiance affirmée dans leur valeur intrinsèque.
• Prime de gouvernance: Les investisseurs accordent désormais une prime de gouvernance croissante aux sociétés privées bien administrées. Dans un environnement marqué par une liquidité mondiale réduite et un coût du capital en hausse, les sociétés qui bénéficient d’une gouvernance transparente, affichent une solide capacité à transformer leur flux de trésorerie disponible et s’appuient sur des équipes dirigeantes rigoureuses, parviennent à capter des capitaux additionnels, souvent au détriment des acteurs traditionnels appuyés par l’Etat. L’écart de valorisation entre entreprises publiques et privées ne résulte donc pas simplement d’un phénomène de sentiment de marché, il reflète une divergence tangible et durable dans les flux de trésorerie futurs anticipés.
• Le facteur Chine: La réallocation actuellement en cours, qui cherche à limiter l’exposition aux marchés émergents largement dominés par la Chine, conduit de fait à une réduction du poids attribué aux entreprises publiques. Historiquement, les secteurs publics chinois, banques, énergie, télécommunications, ont occupé une place prépondérante dans la composition de l’indice des marchés émergents. À mesure que la Corée et Taïwan substituent à cette pondération des leaders privés dans les semi-conducteurs et la technologie, l’indice se retrouve mécaniquement moins dépendant des entreprises publiques.

Le contexte macroéconomique: un cycle émergent pro-capitalisme

Le contexte macroéconomique plus large attendu en 2026 vient appuyer l’argument en faveur des entreprises non-SOE. Le cycle d’investissement mondial s’appuie de plus en plus sur les dépenses consacrées aux infrastructures liées à l’IA, aux semi-conducteurs, aux centres de données ou encore aux technologies de transition énergétique; autant de secteurs dans lesquels les entreprises privées des marchés émergents possèdent de solides atouts. Les perspectives de croissance des bénéfices pour l’ensemble des marchés émergents ont été nettement relevées; par conséquent, les ratios cours/bénéfices anticipés se sont resserrés. Nous ne sommes pas en présence d’un marché réévalué sur la base de simples attentes, mais bien d’un marché dont la réévaluation repose sur la génération réelle de bénéfices.

Pour les investisseurs, l’environnement actuel réunit à la fois des soutiens macroéconomiques, une rotation sectorielle de fond et des valorisations relatives attrayantes. Tous ces éléments pointent dans une même direction: délaisser les entreprises publiques au profit des segments du secteur privé associés à la «nouvelle économie» des marchés émergents.

WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS ETF: conçu pour accompagner l’évolution structurelle

WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS ETF (Ticker: XSOE) a été construit autour d’une proposition simple mais puissante: exclure systématiquement les entreprises dans lesquelles un gouvernement détient plus de 20% du capital, offrant ainsi une exposition aux sociétés du secteur privé tout en éliminant l’effet de frein du capital dirigé par l’Etat. L’ETF affiche une progression de 22,4% depuis le début de l’année 2026, reflétant l’élan généré par la surperformance des sociétés non publiques.

Alignement sectoriel: WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS ETF a constamment privilégié la «nouvelle économie» des marchés émergents (technologie, services de communication, consommation discrétionnaire, santé et services financiers) par rapport à la «vieille économie» de l’énergie, des matériaux, de l’industrie, des biens de consommation courante, de l’immobilier et des services aux collectivités, qui peuplent de manière disproportionnée l’univers des entreprises publiques. Cette orientation n’est pas simplement un pari sectoriel. Elle résulte naturellement de l’exclusion des sociétés dont la structure actionnariale compromet les objectifs de rendement.

Comparaison des pondérations de la nouvelle économie et de l’ancienne économie

Source: FactSet, MSCI, WisdomTree au 29 mai 2026. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et tout investissement peut perdre de la valeur.

Répartition par pays: La sous-pondération historique du WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS ETF vis-à-vis de la Chine (actuellement environ 1,5% en dessous de l’indice de référence MSCI EM, conformément à sa sous-exposition moyenne à long terme) s’est avérée judicieuse. À l’inverse, les surpondérations en Inde et en Corée, deux pays dont la part des entreprises publiques dans l’indice MSCI EM est plus faible, orientent le portefeuille vers les secteurs de l’économie axés sur la croissance.

Répartition et attribution par pays

Source: FactSet, MSCI, WisdomTree au 29 mai 2026. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et tout investissement peut perdre de la valeur.

Valorisation: Peut-être que le point de données le plus marquant de l’analyse de WisdomTree concerne le ratio cours/bénéfices prévisionnel relatif de l’ETF WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS par rapport à l’indice MSCI EM. Le fonds s’échange actuellement à son niveau de valorisation relatif le plus bas par rapport à l’indice de référence élargi des marchés émergents sur toute son histoire, se situant à la médiane diminuée de deux écarts-types, voire en dessous, selon les ratios cours/bénéfices prévisionnels. L’ETF associe une exposition sectorielle différenciée à une valorisation relative faible par rapport à sa propre fourchette historique.

Ratio cours/bénéfices prévisionnel relatif – WisdomTree Emerging Markets ex-State-Owned Enterprises UCITS ETF comparé à l’indice MSCI EM

Source: FactSet, MSCI, WisdomTree au 29 mai 2026. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et tout investissement peut perdre de la valeur.

Conclusion

Le fait que les entreprises non contrôlées par l’Etat bénéficient d’un avantage en matière de performance n’a rien de nouveau. On a pu constater ce phénomène à plusieurs reprises au fil des différents cycles de marché. Ce qui distingue l’épisode actuel, c’est la base structurelle. L’essor de l’investissement dans l’IA et les semi-conducteurs a contribué à maintenir la bonne dynamique des résultats du secteur privé en Asie. La répartition des marchés émergents par pays évolue en temps réel, tandis que le rythme de révision des bénéfices anticipés pour les sociétés privées reste en avance sur celui des entreprises publiques.

Investir sur les marchés émergents s’accompagne souvent d’une volatilité supérieure à celle des marchés développés, ainsi que d’une exposition accrue aux risques politiques, économiques, réglementaires ou de change. L’ETF écarte les entreprises publiques selon la méthodologie de son indice, ce qui peut parfois conduire à des phases de sous-performance par rapport aux indices émergents plus généraux. Une forte concentration sur certains pays ou secteurs, notamment la technologie, peut entraîner une volatilité accrue. Les investisseurs peuvent perdre une partie ou la totalité de leur investissement.

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