En novembre 2024, dans ces colonnes, Adrien Treccani concluait un entretien sur les cycles du bitcoin par une remarque restée sans écho. Interrogé sur les projets qui retenaient son attention, le fondateur de Metaco — revendu à Ripple 250 millions de dollars — citait l'intelligence artificielle, et singulièrement les agents autonomes.

Vingt-deux mois plus tard, Banco Santander et Mastercard exécutaient le premier paiement européen réalisé de bout en bout par un agent d'IA, sur l'infrastructure de production de la banque. La Banque des règlements internationaux note que de tels agents peuvent gérer la liquidité dans les systèmes de règlement brut en temps réel.

La question que l'on me pose depuis reste la même: quelle sera la prochaine classe d'actifs? Elle est légitime. Mais y répondre suppose de distinguer deux modèles économiques que la vague des ETF a fini par confondre.

Deux actifs, deux logiques

C'est la première distinction que j'établis dans mes cours, parce qu'elle commande tout le reste.

Le bitcoin a une émission plafonnée et un langage de script délibérément limité. Ce choix de conception n'est pas une lacune: il garantit la prévisibilité et réduit la surface d'attaque. Sa conséquence est que la valeur du bitcoin ne dépend pas de son usage. On peut le détenir sans jamais l'employer — et c'est exactement ce que font les ETF, qui ont institutionnalisé un actif dont la thèse repose sur la rareté et les propriétés monétaires, non sur la consommation.

L'ether obéit à une logique inverse. Il n'est pas d'abord détenu, il est consommé: chaque opération sur le réseau acquitte des frais libellés en ether, proportionnels à la ressource de calcul mobilisée. Sa demande est donc fonction de l'activité effective du réseau, et depuis la réforme de 2021 une partie de ces frais est détruite, ce qui lie mécaniquement l'offre au niveau d'usage.

Autrement dit, le plus grand jeton d'utilité jamais construit existe déjà, il pèse plusieurs centaines de milliards de dollars, et presque personne ne le désigne ainsi.

Pourquoi la catégorie avait été enterrée

Le terme reste associé à 2017. Le modèle des ICO reposait sur une séquence précise: émettre le jeton, lever les fonds, construire l'usage ensuite. Les travaux académiques publiés dès 2018 ont convergé — la grande majorité des projets n'a jamais livré de produit utilisable.

L'ether démontre pourtant que la structure fonctionne lorsque la consommation est réelle. Ce qui a échoué en 2017 n'était pas la catégorie, c'était l'ordre des opérations.

Ce qui pourrait la relancer

Un jeton d'utilité suppose une consommation continue, facturée en très petits montants, par un grand nombre de contreparties. Cette configuration est longtemps restée théorique. Les agents autonomes la rendent concrète.

Un agent qui exécute un ordre consomme des services à chaque étape: vérification d'identité, accès à une donnée de marché, appel à un modèle, règlement. Chacune de ces opérations coûte des fractions de centime et se répète des milliers de fois par jour. Aucun rail carte n'a été conçu pour cela: le coût fixe par transaction interdit le modèle.

C'est pourquoi les protocoles de paiement agentique s'appuient sur des blockchain. Celui conduit par Google repose sur des identifiants décentralisés, et le standard de micropaiement développé par Coinbase retient la même logique. Swift a inscrit le commerce agentique parmi les prochaines fonctionnalités de son registre.

La réserve qui compte

Une incertitude majeure demeure, et il serait malhonnête de la passer sous silence.

Un agent n'a pas de personnalité juridique: il ne peut ni détenir un avoir, ni signer un contrat, ni être titulaire d'un pouvoir. La loi sur le blanchiment impose pourtant d'identifier l'ayant droit économique de chaque opération, et le droit suisse n'organise le pouvoir de représentation qu'au bénéfice d'une personne. Un mandat confié à un logiciel n'entre dans aucune catégorie existante.

Ce que cela change pour l'analyse

Ce qui vient après le bitcoin institutionnel n'est pas une nouvelle classe d'actifs au sens où l'entendent les allocataires. C'est un actif dont la valorisation dépend d'un volume de consommation observable plutôt que d'un flux de collecte.

Pour un gérant, cela déplace la nature de l'analyse. On cesse de commenter des encours pour lire des métriques d'usage: volume de transactions, frais acquittés, contreparties actives. Ces données sont publiques et vérifiables en continu, ce qui n'est le cas d'aucune classe d'actifs traditionnelle.

C'est moins spectaculaire qu'un record de collecte. C'est aussi beaucoup plus difficile à raconter — et beaucoup plus difficile à truquer.