Dans cet entretien exclusif, David Rolley, gérant obligataire chez Loomis Sayles, analyse la dernière baisse d’impôts fédérale américaine et ses implications pour les marchés financiers. Alors que le déficit et la dette atteignent des niveaux historiques, il détaille les risques pour les investisseurs et les stratégies à adopter dans ce contexte inédit.
«Le Congrès vient peut-être d’adopter la dernière baisse d’impôts fédérale significative de ma vie, voire même de celle de mes jeunes collègues». Selon David Rolley, l’effet principal du nouveau budget est de prolonger les taux d’imposition actuels, empêchant les hausses programmées qui devaient entrer en vigueur en 2026. Des réductions mineures ont été ajoutées, notamment des déductions plus élevées pour les impôts locaux et étatiques, des avantages pour les partenariats, des exonérations pour les pourboires et des mesures en faveur des retraités. Il y a également eu des hausses pour les revenus des dotations universitaires et des transferts à l’étranger. Les principales sources de recettes supplémentaires sont les nouvelles grilles tarifaires, encore en cours de finalisation et hors du processus budgétaire du Congrès. Au total, le package fiscal est légèrement stimulant, tandis que les tarifs sont légèrement restrictifs. Le déficit fédéral en pourcentage du PIB pourrait se situer autour de 7% en 2026, contre 6,7% sur les 12 mois se terminant en mai de cette année.
Pourquoi pensons-nous que cela pourrait être la dernière baisse d’impôts?
Parce que la situation fiscale des Etats-Unis est caractérisée par un déficit structurel important et un stock de dette élevé. Le déficit courant d’environ 7% du PIB combine des charges d’intérêts de plus de 3% avec un déficit primaire d’environ 4% du PIB. La dette détenue par le public représente environ 100% du PIB, soit 30'000 milliards de dollars, bien que le public inclue la Réserve fédérale, qui détient environ 4'200 milliards. Ainsi, la dette négociable hors Fed est «seulement» de 86% du PIB.
Pourquoi s’inquiéter?
L’inquiétude semble raisonnable, chaque année avec ces déficits ajoutant environ 2% du PIB au stock de dette, et la charge d’intérêts se composant selon Rolley. Les dépenses de Medicare et de Sécurité sociale augmentent en raison de la démographie. Il estime que les besoins de défense sont plus susceptibles d’augmenter que de diminuer, compte tenu des ambitions militaires de la Chine et de la Russie. Selon lui, dans quelques années, le stock de dette américain atteindra un niveau historique, dépassant les 106% du PIB atteints à la fin de la Seconde Guerre mondiale. Et alors? Certains pays ont eu des stocks de dette plus élevés et ont survécu. Le Japon a un stock plus élevé, et le Royaume-Uni a porté sa dette jusqu’à 200% du PIB pendant les guerres napoléoniennes (Guillaume Vandenbroucke, 2021). La raison de l’inquiétude, selon Rolley, est que le gouvernement américain mène une expérience sur la volonté des investisseurs à détenir des titres du Trésor américain aux rendements actuels, malgré une érosion progressive de la solvabilité.
Impact empirique sur les taux
Les études empiriques sur l’effet des niveaux de dette sur les taux américains sont nombreuses mais, selon Rolley, insatisfaisantes. Une enquête et un examen de données récents (Gust, Christopher, et Arsenios Skaperdas, 2024) estiment l’effet à environ 3 points de base sur les taux américains pour chaque point de pourcentage d’augmentation du ratio dette/PIB. D’autres observateurs ont constaté peu d’effet jusqu’à cette année. À son avis, nous pourrions être entrés dans un nouveau régime pour lequel le stock de dette doit être pris en compte en raison de sa hausse.
Nous avons observé, continue Rolley, une rupture nette dans la relation entre les attentes de politique monétaire de la Fed et le comportement des Treasuries ce printemps, lorsque les inquiétudes sur la croissance des tarifs ont fait baisser les rendements des contrats à terme Fed, mais que les rendements des Treasuries à dix ans ont augmenté au lieu de diminuer. Il observe actuellement une prime de risque nouvellement apparue d’environ 30 à 50 points de base sur les Treasuries longues.
Réduire la dette: une équation complexe
Les gouvernements peuvent réduire leur dette de plusieurs manières. La méthode traditionnelle consiste à resserrer la politique budgétaire et à générer un excédent primaire. L’Empire britannique a appliqué un excédent primaire pendant 80 ans au XIXe siècle pour réduire sa dette (Piketty, T., 2017). Il fonctionnait sur l’étalon-or, avec une inflation nulle et des rendements obligataires de 3 à 4% tandis que la croissance du PIB tournait autour de 2%. Ainsi, le taux d’intérêt réel (R) dépassait le taux de croissance (G) et le gouvernement britannique a quand même remboursé sa dette. Les ministres des finances victoriens étaient inflexibles.
Selon Rolley, nous sommes aujourd’hui «soft core». Il n’existe aucun plan pour réduire directement le déficit primaire par un resserrement budgétaire. Le plan consiste à ce que G dépasse R. La déréglementation et les gains de productivité liés à l’IA pourraient accélérer la croissance du PIB à environ 3%. L’administration américaine actuelle semble compter sur cette hypothèse. Le gouvernement vise également à réduire R, limitant l’offre de Treasuries longues via une augmentation des bons du Trésor à court terme, tandis que l’assouplissement du ratio de levier supplémentaire (SLR) pour les banques devrait stimuler la demande. Selon Rolley, ces deux stratégies semblent très optimistes, alors que les anticipations d’inflation restent relativement stables, avec une expectation à cinq ans tenant à 2,6%.
Notre stratégie
Dans un tel contexte, les pressions du Trésor sur la Fed pour réduire les taux devraient perdurer, et nous restons baissiers sur le dollar américain, conclut David Rolley.
Achevé de rédiger en Septembre 2025.
Ceci est une communication marketing. Ce contenu a été fourni à des fins d'information uniquement. Tout investissement comporte des risques, y compris le risque de perte de capital.
Mentions légales
Le présent document est fourni uniquement à des fins d’information aux prestataires de services d’investissement ou aux autres Clients Professionnels ou Investisseurs Qualifiés et, lorsque la réglementation locale l’exige, uniquement sur demande écrite de leur part. Le présent document ne peut pas être utilisé auprès des clients non-professionnels. Il relève de la responsabilité de chaque prestataire de services d’investissement de s’assurer que l’offre ou la vente de titres de fonds d’investissement ou de services d’investissement de tiers à ses clients respecte la législation nationale applicable.
Veuillez lire attentivement le prospectus et le Document d’Information Clé avant d’investir. Si le fonds est enregistré dans votre juridiction, ces documents sont également disponibles gratuitement et dans la langue officielle du pays d’enregistrement sur le site Internet de Natixis Investment Managers (im.natixis.com/intl/intl-fund-documents).
Pour obtenir un résumé des droits des investisseurs dans la langue officielle de votre juridiction, veuillez consulter la section de documentation légale du site web (im.natixis.com/intl/intl-fund-documents).
En Suisse : Le présent document est fourni par Natixis Investment Managers, Switzerland Sàrl (Numéro d’immatriculation: CHE-114.271.882), Rue du Vieux Collège 10, 1204 Genève, Suisse ou son bureau de représentation à Zurich, Schweizergasse 6, 8001 Zürich.
Les entités susmentionnées sont des unités de développement commercial de Natixis Investment Managers, la holding d’un ensemble divers d’entités de gestion et de distribution de placements spécialisés présentes dans le monde entier. Les filiales de gestion et de distribution de Natixis Investment Managers mènent des activités réglementées uniquement dans et à partir des pays où elles sont autorisées. Les services qu’elles proposent et les produits qu’elles gèrent ne s’adressent pas à tous les investisseurs dans tous les pays.
Bien que Natixis Investment Managers considère les informations fournies dans le présent document comme fiables, y compris celles des tierces parties, elle ne garantit pas l’exactitude, l’adéquation ou le caractère complet de ces informations.
La remise du présent document et/ou une référence à des valeurs mobilières, des secteurs ou des marchés spécifiques dans le présent document ne constitue en aucun cas un conseil en investissement, une recommandation ou une sollicitation d’achat ou de vente de valeurs mobilières, ou une offre de services. Les investisseurs doivent examiner attentivement les objectifs d’investissements, les risques et les frais relatifs à tout investissement avant d’investir. Les analyses, les opinions et certains des thèmes et processus mentionnées dans le présent document représentent le point de vue de (des) l’auteur(s) référencé(s) à la date indiquée. Celles-ci, ainsi que les valeurs mobilières en portefeuille et les caractéristiques présentées, sont susceptibles de changer et ne sauraient être interprétées comme possédant une quelconque valeur contractuelle. Il n’y a aucune garantie que les développements se produiront comme cela peut être prévu dans ce matériel. Les analyses et opinions exprimées par des tiers externes sont indépendantes et ne reflètent pas nécessairement celles de Natixis Investment Managers. Les chiffres des performances citées ont trait aux années écoulées. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.
Le présent document ne peut pas être distribué, publié ou reproduit, en totalité ou en partie.
Tous les montants indiqués sont exprimés en USD, sauf indication contraire.
Natixis Investment Managers peut décider de cesser la commercialisation de ce fonds conformément à la législation applicable.
LOOMIS SAYLES & COMPANY, L.P. - Affilié de Natixis Investment Managers. Enregistré auprès de la U.S. Securities and Exchange Commission (IARD N°105377) One Financial Center, Boston, MA 02111, USA. www.loomissayles.com