Lorsque l’on évoque l’analyse des marchés, David Herro, co-directeur des investissements – Actions internationales chez Harris | Oakmark, a déjà tout vu. Cependant, la saison 2025 présente un défi inédit. En effet, beaucoup de choses ont changé en peu de temps. Il suffit de comparer les préoccupations des investisseurs institutionnels en novembre 2024 (évaluations et taux d’intérêt) à celles des gestionnaires de patrimoine en janvier 2025 (volatilité et inflation). Qu’est-ce qui a bien pu changer depuis octobre 2024? Et comment cette volatilité de l’année affecte-t-elle la sagesse conventionnelle en matière d’investissement de valeur?

Dans cette interview, David Herro répond aux questions basées sur certaines réponses de notre récente enquête auprès des investisseurs individuels¹, afin de déterminer si les attentes des investisseurs s’alignent sur les perceptions de nos experts concernant les marchés boursiers.

Avec 70% des investisseurs que nous avons sondés déclarant que le monde semble instable et qu’ils s’inquiètent pour leurs finances, beaucoup d’entre eux semblent perdus. En effet, près d’un quart (23%) des personnes interrogées affirment ne pas savoir quoi faire. Que diriez-vous pour convaincre les investisseurs de rester investis?

Je ris toujours en regardant CNBC ou Bloomberg quand ils affirment que tout est si imprévisible aujourd’hui. C’est imprévisible chaque jour. Nous ne savons pas ce qui va se passer dans le futur. Avant tout, les gens doivent réaliser que l’imprévisibilité fait simplement partie de l’environnement. Les causes de cette imprévisibilité sont multiples: guerres, politiques énergétiques, politiques de taux d’intérêt, catastrophes naturelles, pandémies, guerres commerciales. Nous sommes constamment dans une période de flux et d’incertitude.

Comment gérer cela en tant qu’investisseurs? Lorsque nous abordons ce sujet avec nos clients, nous leur conseillons de penser comme des investisseurs et non comme des traders. Quelle est la différence entre les deux? Un trader essaie de deviner les mouvements de prix et de tirer parti de ses anticipations. Pour un trader, la volatilité est un ennemi. Il essaie donc de jouer sur une tendance à court terme.

En revanche, un investisseur prend du recul et identifie un actif sous-évalué pour investir sur le long terme. Lorsque nous investissons dans des entreprises, nous investissons dans des actifs ayant des horizons temporels longs. Nous ne considérons pas nos investissements comme des transactions, mais comme des placements à long terme.

À mes yeux, il y a quatre clés pour convaincre les investisseurs de rester engagés. Premièrement, penser à long terme – agir en tant qu’investisseur, pas en tant que trader. Ainsi, au lieu d’être secoués par la volatilité et l’incertitude, les investisseurs ont la possibilité d’en tirer profit. Les mouvements de prix à court terme offrent aux investisseurs l’opportunité de se positionner pour une surperformance à plus long terme.

Deuxièmement, rester diversifié. Au cours des dix dernières années, jusqu’en décembre 2024, il n’était pas rentable d’être diversifié sur les marchés boursiers. Il suffisait de placer son argent sur le marché américain, en particulier sur les actions des «Magnificent 7», et tout fonctionnait. Dans les années 1980, de manière similaire, investir dans les actions japonaises était payant.

Mais cela fonctionne jusqu’à ce que cela ne fonctionne plus. Historiquement, plus il faut de temps aux fondamentaux pour se manifester, plus le retour en arrière sera important. Ce que nous avons observé au cours des dix dernières années sur les marchés boursiers mondiaux est un intérêt insoutenable pour les actions américaines. Les actions américaines représentent plus de 70% des indices boursiers mondiaux.

En substance, être sous-pondéré en actions américaines était une stratégie perdante. Les actions mondiales hors Etats-Unis ont enregistré une performance d’environ 5 % sur ces dix années, tandis que celles des Etats-Unis ont atteint environ 13%, soit près de 800 points de base par an sur dix ans. Or, le S&P 500 est presque stable cette année, alors que les indices internationaux ont gagné près de 20%. Ainsi, historiquement, il est rentable d’être diversifié. Cela peut fonctionner à court et même à moyen terme, mais finalement, les prix et la valeur finissent par se rejoindre.

Troisièmement, les environnements macroéconomiques sont exogènes. Il n’y a rien que vous puissiez faire à ce sujet. Pour revenir au premier point: pensez à long terme et tirez-en parti. Les investisseurs doivent apprendre à séparer ce qu’ils peuvent influencer et ce qu’ils ne peuvent pas, et ne pas s’inquiéter de ce qui est exogène, mais essayer de tirer parti de la situation.

Enfin, quatrième point, on ne peut pas ignorer le prix des actifs – surtout si vous êtes investisseur. Si vous êtes trader, peu importe le prix. Tout ce qui vous intéresse, c’est le mouvement. À notre avis, la valeur de tout actif est égale à la valeur actuelle de ses flux de trésorerie futurs.

Bien qu’un actif puisse sembler systématiquement sous-évalué, si le flux de trésorerie continue d’augmenter, il est souvent judicieux de rester impliqué, car, encore une fois, au final, les fondamentaux se manifestent toujours. Ne jouez pas chaque mouvement de prix, regardez le prix des actifs. Essayez de profiter non pas de l’endroit où l’argent était, mais de l’endroit où l’argent va. Une de nos convictions fondamentales en matière d’investissement est que l’argent finira par affluer là où le rendement des flux de trésorerie est le plus attractif.

Le prix d’un actif est déterminé par les flux de trésorerie, que nous parlions d’actions, d’obligations ou de biens immobiliers. Et le prix est finalement déterminé par le flux locatif, le flux de revenus nets, le flux d’intérêts, peu importe. Lorsque nous adoptons la mentalité du trader, nous sommes souvent aveuglés par le mouvement au détriment de la valeur intrinsèque sous-jacente.

Votre perception des actions internationales a-t-elle changé depuis l’entrée en vigueur des tarifs douaniers de Trump? Pensez-vous que cela pourrait constituer un atout pour les flux vers les actions européennes en particulier?

Pour l’Europe, qui a été délaissée par les investisseurs mondiaux, les tarifs ont été un signal d’alarme pour devenir plus autosuffisante, que ce soit en matière de défense, de politique monétaire ou de marché obligataire. L’annonce des tarifs a incité les décideurs européens à réagir.

Les élections allemandes ont également montré que la stratégie «business as usual» en Europe n’est clairement plus viable. Il leur faut adopter une approche différente. Et je pense que nous commençons à le voir lentement. Je crois que les actifs européens, qui ont été ignorés pendant la majeure partie d’une décennie ou deux, vont enfin prendre de la valeur.

Lorsque l’on examine les différentiels de valorisation entre les actions européennes et américaines, nous pensons qu’il y a encore beaucoup de place pour des améliorations. N’oublions pas que le dollar a connu une forte tendance haussière depuis 2014, ce qui, selon moi, est finalement insoutenable. Le dollar est passé d’un niveau mesurable sous-évalué en 2014 à un niveau mesurable surévalué ici en 2025, onze ans plus tard.

Alors que le S&P 500 continuait de battre des records en 2024, les inquiétudes concernant la solidité du marché de l’IA, combinées aux caprices des tarifs douaniers de Trump, ont conduit beaucoup de gens à remettre en question leur exposition aux actions américaines, pensant que l’avenir des actions américaines sera probablement marqué par plus de volatilité et une plus grande dispersion. Diriez-vous alors que l’ère de l’exceptionnalisme américain est révolue et que nous pourrions envisager une ère d’exceptionnalisme européen?

Je pense que l’exceptionnalisme américain, en ce qui concerne l’afflux mondial vers le marché boursier américain, est terminé. La rapidité avec laquelle les décideurs américains ou européens vont accélérer certaines de leurs initiatives déterminera si l’on observera une vague massive de capitaux revenir en Europe.

En attendant, il ne faudra pas une vague énorme pour faire bouger les prix des actions, car l’intérêt à leur égard est si faible. Si une grande vague arrive, il se pourrait même que les actions européennes deviennent surévaluées. Mais nous n’en sommes pas encore là.

Les investisseurs réalisent qu’ils avaient mis tous leurs œufs dans le même panier, et que ce panier devenait très cher et très encombré. Les entreprises basées en Europe sont des entreprises européennes – mais ce sont aussi des entreprises mondiales – tout comme les grandes entreprises américaines.

Au-delà de l’Europe, y a-t-il d’autres zones géographiques que vous considérez comme des opportunités en ce moment?

Nous attendons toujours le Japon. Chez Harris | Oakmark, nous sommes encore sous-exposés au Japon. Nous constatons une amélioration de l’allocation du capital par les entreprises japonaises, mais nous n’observons pas d’amélioration drastique des marges opérationnelles. Nous attendons une meilleure performance des entreprises, mais d’ici là, il est difficile de trouver de la valeur au Japon.

Il y a d’autres régions à examiner dans le monde émergent, comme la Corée, par exemple. Et en Chine, nous pensons qu’il y a des opportunités sélectionnées, notamment dans le secteur technologique. Nous avons des investissements dans Tencent et Alibaba, que nous considérons comme deux entreprises technologiques de classe mondiale.

Bien que l’inflation se rapproche des objectifs des banques centrales, peu de personnes estiment qu’elle est véritablement maîtrisée. À l’échelle mondiale, seulement 41% des investisseurs pensent que l’inflation élevée est enfin derrière nous. Comment les entreprises dans lesquelles vous investissez abordent-elles l’inflation? Observez-vous une réaction de la part des équipes de direction?

Je pense que pour la plupart, la peur de l’inflation a été largement stabilisée. Nous avons connu des prix artificiellement bas après la crise financière mondiale, en raison de la nécessité pour les banques et les consommateurs de rétablir leurs bilans. Nous avons eu des taux d’intérêt extrêmement bas, puis bien sûr, il y a eu la pandémie, suivie d’un excès de stimulation fiscale et monétaire.

Maintenant, nous voyons tout cela se retourner. Les banques centrales ont resserré leur politique, donc la stimulation monétaire a disparu. Bien sûr, il reste trop de stimulation budgétaire. Je ne pense pas que nous allons connaître la déflation, mais je pense qu’en dépit de l’irresponsabilité budgétaire des gouvernements mondiaux, en particulier des Etats-Unis, nous allons assister à une désinflation.

Les tarifs pourraient devenir inflationnistes pour les Etats-Unis, mais pour le reste du monde, il devrait y avoir moins de pressions inflationnistes et une capacité pour les banques centrales à baisser les taux d’intérêt. Avec la déflation que nous observons en Chine et les pressions déflationnistes que l’IA exercera sur l’économie, je pense que nous commencerons à observer davantage de désinflation, des niveaux d’inflation plus bas, ce qui permettra aux banques centrales d’adopter une approche plus accommodante sur le plan de la politique monétaire.

Croyez-vous que les tarifs vont se transformer en une guerre commerciale à grande échelle?

Je pense qu’une guerre commerciale à grande échelle engendrerait trop de perdants et serait trop irrationnelle. Je ne crois pas à une guerre commerciale totale. Je pense qu’il y aura moins de liberté commerciale qu’auparavant.

Que pensez-vous du fait que 43% des investisseurs s’inquiètent de la possibilité d’un effondrement économique, tandis que 41% craignent un krach boursier?

Je dirais qu’ils ne pensent pas à l’avenir. Ils se concentrent sur ce qui se passe aujourd’hui et expriment leur point de vue sur la situation actuelle.
Comparé à il y a 10, voire 40 ans, l’information circule instantanément. L’argent se déplace instantanément. Nous disposons de grands pools de capitaux de trading, alors qu’il y a 30 ans, les grands pools d’argent n’étaient pas des capitaux de trading, mais des plans de retraite à prestations définies. Aujourd’hui, ces grands pools de capitaux de trading utilisent le levier, des algorithmes et du trading par facteurs, ce qui signifie que nous avons plus de volatilité et de grandes fluctuations de prix.

Je soutiendrais qu’en tant qu’investisseur, vous disposez de plus d’opportunités grâce à un meilleur processus de découverte des prix. Mais il vous faut avoir l’horizon temporel adéquat pour tirer parti de cela. Et si vous n’avez pas le bon horizon temporel, vous allez simplement être ballotté comme un cerf-volant.

Il faut garder à l’esprit un fait simple: l’horizon temporel des actifs dans lesquels nous investissons est très long. Le mouvement des valorisations de ces entreprises est très graduel. Mais le mouvement des prix peut être très agressif. Et cette différence de prix constitue une opportunité.

Achevé de rédiger en Juin 2025.
Harris | Oakmark est un affilié de Natixis Investment Managers.

¹Source: Natixis Investment Managers, Global Survey of Individual Investors, conducted by CoreData Research in February and March 2025. Survey included 7,050 individual investors in 21 countries. 
 

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