L’environnement macroéconomique des obligations des marchés émergents (ME) a considérablement évolué au cours des 18 derniers mois. Au printemps 2025, le sentiment était dominé par les risques de récession mondiale, sous l’effet conjugué d’un choc d’offre lié à la politique restrictive des États-Unis en matière d’immigration et d’un choc de demande provoqué par l’alourdissement de la fiscalité via les droits de douane. Les États-Unis ayant renoncé à certaines des mesures les plus controversées, le sentiment s’est ensuite orienté vers un scénario d’«atterrissage en douceur» durant l’été et l’automne 2025.
Depuis le début de l’année, les investisseurs se tournent de plus en plus vers un scénario de «non-atterrissage». Cela laisse penser qu’ils reconnaissent la vigueur de l’activité économique, soutenue par l’essor des dépenses d’investissement liées à l’IA. Celui-ci soutient actuellement le marché du travail, la consommation – du moins dans la partie supérieure de l’économie en K – ainsi que les valorisations des actifs, portées par de solides bénéfices. Un scénario de «non-atterrissage» implique également que les taux d’intérêt pourraient rester élevés plus longtemps, en raison d’une croissance et d’une inflation plus fortes.
Dans ce contexte, l’un des principaux thèmes a été la remontée des rendements américains. Les rendements nominaux des bons du Trésor américain ont sensiblement progressé, principalement sous l’effet de la hausse des taux réels plutôt que d’une augmentation marquée des anticipations d’inflation, mesurées par les points morts d’inflation, ou des primes de terme. Autrement dit, les rendements augmentent avant tout en raison d’une croissance plus robuste – un environnement favorable aux investisseurs obligataires à long terme. Cette hausse s’est déroulée de manière ordonnée. Bien qu’elle ait entraîné des pertes de valorisation au prix du marché dans certains segments obligataires, les indicateurs de volatilité implicite n’ont pas signalé de capitulation.
Ce contexte favorable n’est toutefois pas dépourvu de risques. Les évolutions géopolitiques continuent d’influencer la dynamique des marchés. Le conflit impliquant l’Iran a accentué les pressions sur l’inflation globale en perturbant les chaînes d’approvisionnement et en poussant les prix des matières premières à la hausse; il a, de fait, mis fin au cycle mondial d’assouplissement monétaire. Les déficits budgétaires persistants pèsent également sur le sentiment des investisseurs obligataires, tant dans les marchés développés que dans les marchés émergents, tandis que la montée du risque politique place le marché obligataire français sous une surveillance accrue. Les conditions financières se sont légèrement resserrées, sans toutefois atteindre des niveaux susceptibles de menacer sensiblement la croissance. En définitive, la solidité actuelle des fondamentaux et le scénario de «non-atterrissage» dépendent du succès de la mise en œuvre de l’IA.
Après trois années de hausse, certains segments de marché ne peuvent plus être considérés comme bon marché.
L’une des évolutions les plus marquantes depuis l’été est la relative stabilité du dollar américain face à plusieurs devises émergentes, malgré la hausse des rendements américains. Certaines monnaies, dont l’euro, se sont néanmoins davantage affaiblies face au dollar. En règle générale, une hausse forte et durable des taux américains renforce le dollar – l’effet dit du «sourire du dollar» – et attire les capitaux vers les États-Unis au détriment des actifs émergents. Les sorties de capitaux qui en résultent tendent à pousser les rendements émergents à la hausse, à affaiblir les devises et à élargir les spreads. Cette fois-ci, ce schéma ne s’est pas matérialisé.
Cette situation soulève la question suivante: la résilience des actifs émergents traduit-elle une réallocation plus durable des investisseurs au détriment du dollar américain et des bons du Trésor américain? À ce stade, nous pouvons affirmer que de nombreux investisseurs cherchent encore à diversifier leurs portefeuilles obligataires, notamment en initiant ou en augmentant leurs allocations aux obligations des marchés émergents. Les fondamentaux des marchés émergents paraissent solides, soutenus par une croissance mondiale robuste portée par l’IA et par les prix des matières premières, qui bénéficient à plusieurs segments de la classe d’actifs.
Alors que la plupart des banques centrales des marchés développés sont devenues plus prudentes, de nombreuses banques centrales des marchés émergents ont déjà commencé à réagir à l’évolution de la dynamique de l’inflation. Depuis 2022, beaucoup de pays émergents ont également constitué d’importantes réserves de change, ce qui les place dans une meilleure position pour résister aux chocs externes que lors des cycles précédents. Ce facteur, parmi d’autres, a contribué à une tendance au relèvement des notations.
Les évolutions politiques ont également été favorables aux marchés, notamment en Amérique latine. Nous avons observé cette tendance en Argentine, en Colombie, en Équateur et en Bolivie. Le Brésil pourrait suivre si les résultats du second tour de l’élection présidentielle confirment les signaux du premier tour.
L’environnement technique demeure lui aussi favorable. Les investisseurs étaient fortement sous-pondérés en obligations des marchés émergents à l’approche du second semestre 2025, mais le sentiment s’est depuis nettement amélioré. D’importants flux vers les stratégies en devises fortes comme en monnaies locales ont soutenu la classe d’actifs. Ces flux reflètent une prise de conscience croissante de la combinaison qu’elle offre: rendements élevés, amélioration des fondamentaux et valorisations attrayantes par rapport aux alternatives des marchés développés.
Des risques importants subsistent, notamment la persistance des déséquilibres budgétaires et commerciaux aux États-Unis, les interrogations sur le statut à long terme du dollar américain, les tensions géopolitiques, les vulnérabilités du crédit privé et un optimisme potentiellement excessif autour des investissements liés à l’IA. Ces risques sont néanmoins contrebalancés par des fondamentaux favorables, des facteurs techniques solides et l’amélioration de la qualité des émetteurs dans une grande partie de l’univers des marchés émergents.
Dans cet environnement, la sélectivité et la valeur relative restent primordiales. Après trois années de hausse, certains segments de marché ne peuvent plus être considérés comme bon marché. Pour les gérants actifs, les domaines d’intérêt comprennent les possibilités de capter des rendements réels attrayants sur certains marchés en monnaies locales, notamment en Amérique latine et sur les marchés frontières, ainsi que dans les segments où les spreads restent attractifs au regard des fondamentaux sous-jacents. Même si la volatilité devrait persister, le niveau élevé des revenus, l’amélioration de la qualité de crédit, la demande de diversification et le retour des investisseurs suggèrent que les obligations des marchés émergents demeurent l’une des opportunités les plus attrayantes au sein de l’univers obligataire mondial. La résilience et le portage restent les thèmes clés.