La crainte de la bulle IA
L’inflation est un sujet majeur pour les banques centrales mais elle ne l’est déjà plus pour les marchés. La hausse brutale des rendements longs que nous avons connue depuis le printemps était déjà une énigme. En effet, si l’inflation était la crainte absolue des marchés, pourquoi les taux réels étaient-ils montés de presque autant que les taux nominaux? Aujourd’hui, chacun est dans son rôle. Fed et BCE restent vigilantes car la lutte contre l’inflation est inscrite dans leurs mandats mais les marchés sont en train de passer à autre chose. Et si la bulle IA éclatait? Et si le ralentissement, pour ne pas évoquer la récession, s’invitait au menu du réveillon de fin d’année? Visiblement, il y aura un avant et un après CoreWeave car cet épisode a fait l’effet d’un wake-up call.
On a peut-être surestimé les cash flows prévisionnels des acteurs de l’IA et les montants vertigineux empruntés par les hyperscalers se rappellent à notre bon souvenir. Il paraît déjà loin le temps où l’on se disait que peu importe le taux d’intérêt auquel ils s’endettent puisqu’ils vont accumuler des profits gigantesques. Résultat: ils se retrouvent avec la nécessité de faire appel au marché au moment où les taux sous-jacents des emprunts d’états ont grimpé en même temps que leur CDS. La note est salée et le vent tourne. La question que tout le monde se pose désormais est la suivante: la correction du secteur est-elle une condition nécessaire et/ou suffisante pour un bull market obligataire de fin d’année sur les emprunts d’états?
Fed et BCE, un statu quo bienvenu
La Fed et la BCE ont toutes deux optées pour le statu quo monétaire la semaine dernière. Il n’y a pas eu unanimité au FOMC (deux membres, Cook et Hammack, ont voté pour 25bp de hausse) mais, comme les marchés l’avaient anticipé, la Fed se donne du temps. Même si l’économie reste robuste (et même plus que prévu) et l’inflation persiste, la banque centrale américaine souhaite disposer de davantage de données avant de prendre la moindre décision. Mais décider de ne rien faire est déjà en soi une décision. Cela signifie que malgré un marché du travail robuste, une croissance du premier semestre révisée de 1,8% à 2,4% et celle du troisième trimestre estimée à 3%, en résumé une situation économique qui lui permet en théorie de tirer à boulets rouges sur l’inflation, elle hésite encore alors que selon ses propres termes, la politique actuelle n’est pas restrictive. Pourquoi? Parce que, sans la nommer, la bulle AI est dans tous les esprits.
Les banquiers centraux estiment sans doute que la croissance, derrière des chiffres satisfaisants, reste fragile et que la freiner n’est pas judicieux. Ils savent également que la hausse du pétrole et des matières premières risque d’avoir des effets plus récessionnistes qu’inflationnistes et qu’en outre, cette inflation provient de tensions géopolitiques qui pourraient être temporaires. Alors ils vont réfléchir plus. En 2027, sept réunions seront consacrées à la politique de taux et une à la réflexion stratégique. En 2028, ce sera six et deux. La pause de la BCE s’inscrit dans le même registre avec une différence de taille: la fragilité de la croissance de la zone euro est infiniment plus élevée que celle des Etats-Unis. Elle ne risque pas d’être tirée par le secteur Tech et toute politique restrictive pourrait faire plonger la France.
Les marchés obligataires ont peu ou pas réagi aux décisions des banques centrales. Les midterms, qui devaient être un événement de grande importance se sont fait voler la vedette par l’IA et sauf énorme surprise dans les résultats, les taux longs US ne devraient pas subir de fortes variations. Ce que l’on peut envisager, c’est la poursuite de la bonne tenue des taux longs américains. Sauf si, bien entendu, les tensions géopolitiques au Moyen Orient repartent de plus belle. Mais rien n’est moins sûr car nous venons d’expérimenter au cours des dix derniers jours un rally du long bond avec un baril de brut à 110 dollars. Le rally de fin d’année sur les taux longs, que l’on attendait pour ThanksGiving a démarré avec un mois d’avance.