Notre scénario central table sur une désinflation progressive et sélective. Le rythme variera d’une région à l’autre, en fonction de leur exposition respective à l’énergie, aux chaînes d’approvisionnement et à la demande intérieure, mais la tendance générale devrait rester celle d’une normalisation de l’inflation. Cela devrait, à terme, permettre aux taux d’intérêt de se stabiliser et, éventuellement, de baisser progressivement.
La récente hausse des taux d’intérêt a néanmoins marqué une pause dans la reprise des marchés actions. Le problème ne réside pas seulement dans le niveau des rendements, mais aussi dans la rapidité de l’ajustement et ses causes sous-jacentes. Une hausse progressive, portée par une croissance plus forte, peut être absorbée par les actions. En revanche, une forte hausse des taux réels, alimentée par les craintes inflationnistes, l’incertitude géopolitique, le resserrement attendu de la politique monétaire et les risques budgétaires, est plus préjudiciable: elle fait grimper les taux d’actualisation tout en affaiblissant la confiance dans les perspectives macroéconomiques.
C’est globalement le contexte auquel les investisseurs ont été confrontés récemment. Les tensions géopolitiques ont assombri les perspectives concernant les prix de l’énergie et l’inflation, tandis que les marchés ont réévalué la trajectoire probable de la politique de la Réserve fédérale. La hausse des rendements à long terme reflète également une prime de durée plus élevée, les investisseurs exigeant une compensation plus importante pour détenir des titres à long terme dans un contexte d’incertitude quant à la politique monétaire, aux déficits publics, aux émissions obligataires et aux besoins d’investissement du prochain cycle technologique.
À un certain moment, les conséquences pour les actions peuvent être significatives. La hausse des rendements réels exerce une pression sur les multiples de valorisation, en particulier pour les valeurs de croissance à longue durée. D’après une règle empirique générale, une hausse de 50 points de base des taux réels peut réduire les valorisations boursières de près de 3%, bien que l’effet dépende des valorisations de départ, de la composition sectorielle et de la phase du cycle économique.
Si, comme nous le pensons, la désinflation se poursuit, que les prix de l’énergie se stabilisent et que les risques géopolitiques cessent de s’aggraver, les rendements pourraient être proches de leur pic. Cela permettrait aux investisseurs de se recentrer sur les bénéfices, la productivité et les opportunités de valorisation. À l’inverse, une inflation persistante et des taux plus élevés pendant plus longtemps favoriseraient les entreprises bénéficiant d’une forte visibilité sur leurs flux de trésorerie, d’un pouvoir de fixation des prix et de bilans solides. Le scénario le plus défavorable combinerait un choc énergétique, une hausse des anticipations d’inflation, des rendements réels plus élevés et une erreur de politique monétaire.
Dans un tel contexte, les actions et les obligations nominales pourraient baisser de concert, rendant moins fiable la diversification traditionnelle entre actions et obligations.
La réponse appropriée en matière de gestion de portefeuille n’est pas d’abandonner les actifs risqués, mais de construire un portefeuille capable de naviguer dans plusieurs contextes de marché. À l’image d’un trimaran à foils conçu pour la course au large, le portefeuille doit allier vitesse, stabilité et endurance. Ses trois coques fonctionnent de concert: les actifs de croissance assurent la propulsion, les actifs de réserve permettent de garder le contrôle en cas de mer agitée, et les actifs de soutien récompensent la patience tout au long du voyage.
La première coque est constituée d’actifs de croissance et d’efficacité. Elle comprend des investissements en actions exposés à des transformations structurelles à long terme: le Big Data et l’intelligence artificielle, la résilience économique et la souveraineté industrielle, la reprise potentielle des petites capitalisations européennes, l’innovation dans le domaine de la santé et les actions des sociétés aurifères. Ces expositions visent à tirer parti de la création de valeur à long terme grâce aux gains de productivité, à la transformation technologique et à l’évolution des priorités géopolitiques. Elles restent sensibles aux hausses brusques des rendements réels, mais constituent d’importantes sources de croissance des bénéfices à long terme.
Les actions des sociétés minières aurifères jouent un rôle particulier au sein de cette coque. Elles peuvent être volatiles, mais les entreprises qui parviennent à améliorer leur efficacité opérationnelle, leurs marges et leur rendement des capitaux propres peuvent offrir une exposition à effet de levier dans un environnement où les actifs réels et les couvertures monétaires retrouvent de l’importance. Plus généralement, l’or peut apporter une diversification en période de tensions géopolitiques, d’incertitude monétaire ou de perte de confiance dans les monnaies fiduciaires. Il ne doit pas être considéré comme un substitut aux actifs générateurs de revenus, mais comme un stabilisateur supplémentaire lorsque les corrélations conventionnelles s’effondrent.
Le deuxième volet est constitué des actifs de réserve. Son objectif est de préserver la liberté d’action en période de volatilité accrue et de tensions sur les marchés. La liquidité est essentielle à cet égard: elle permet d’éviter que les investisseurs ne soient contraints de vendre et offre la capacité de déployer des capitaux lorsque les perturbations du marché créent des opportunités. Les produits dérivés sur actions, taux, crédit et devises peuvent être utilisés pour gérer des risques ciblés, tandis que les stratégies d’options sur actions peuvent offrir une protection asymétrique lors de fortes baisses.
Au sein de ce volet de réserve, la volatilité mérite une attention particulière. Lorsqu’un choc sur les actions est provoqué par une hausse des taux et de l’inflation, les obligations peuvent ne plus offrir la protection à laquelle s’attendent habituellement les investisseurs. Dans de telles conditions, la volatilité est restée la ligne de défense la plus fiable lors d’épisodes de tensions aiguës. Des stratégies d’options correctement structurées peuvent offrir de la convexité: elles entraînent un coût identifiable sur des marchés favorables, mais peuvent prendre une valeur considérable lorsque les marchés chutent brusquement. La volatilité n’est donc pas simplement une couverture tactique. Il s’agit d’une stratégie de diversification ultime pour un monde dans lequel la corrélation entre actions et obligations peut devenir positive au pire moment.
La troisième coque comprend des actifs qui «attribuent une valeur au temps»: des stratégies de «carry» conçues pour générer des rendements pendant que les investisseurs attendent des opportunités plus claires liées à un changement majeur de régime de marché. La hausse des rendements a redonné de l’attrait aux titres à revenu fixe, à condition que les investisseurs restent sélectifs et gèrent activement l’équilibre entre le «carry», la duration et le risque de crédit. Les obligations de qualité «Investment grade», les obligations à haut rendement, les titres de dette hybrides d’entreprises, les obligations des marchés émergents, les obligations souveraines et les titres indexés sur l’inflation peuvent tous contribuer aux revenus du portefeuille. Les stratégies de rendement absolu, notamment l’allocation tactique mondiale d’actifs et les modèles systématiques, peuvent compléter ces expositions en diversifiant les sources de rendement au-delà du bêta traditionnel des actions et des obligations.
Les titres indexés sur l’inflation jouent un rôle important dans ce troisième voile. Ils offrent une réponse plus directe à une inflation inattendue et peuvent contribuer à compenser l’érosion du pouvoir d’achat lorsque l’inflation s’avère plus persistante que prévu. Leur performance reste sensible à la dynamique des rendements réels et à la duration, mais ils constituent un complément utile aux obligations nominales, en particulier dans un contexte marqué par des chocs énergétiques et des anticipations d’inflation volatiles.
Un multicoque n’élimine ni la force du vent ni celle des vagues. Il est plutôt conçu pour rester équilibré lorsque les conditions changent et pour maintenir sa vitesse sans sacrifier le contrôle. Le même principe s’applique à la construction d’un portefeuille. Les actifs de croissance assurent la propulsion, les actifs de réserve aident à absorber les chocs et à conserver la maniabilité, tandis que les actifs de carry permettent au portefeuille de générer des rendements au fil du temps.
Au cours de l’année écoulée, cette stratégie Ultim a capté plus de 85% de la hausse des marchés actions mondiaux tout en réduisant considérablement les baisses. Cela illustre la valeur potentielle de la combinaison d’une exposition à la croissance à long terme avec des réserves liquides, une protection explicite contre la volatilité, des actifs sensibles à l’inflation, de l’or et un carry diversifié.
Les performances passées ne préjugent pas des rendements futurs. Le principe, toutefois, reste clair. Dans un monde où les taux, l’inflation et les risques géopolitiques peuvent modifier rapidement les conditions de marché, la diversification doit aller au-delà de la répartition traditionnelle entre actions et obligations. Elle nécessite plusieurs composantes complémentaires: des actifs de croissance structurelle pour participer à la hausse, des actifs de «carry» pour récompenser la patience, des actifs de réserve pour préserver la flexibilité, et une protection contre la volatilité pour résister aux moments où la mer est la plus agitée.
Le changement peut être source d’opportunités. Les investisseurs doivent maintenir leurs positions, mais ne doivent pas pour autant baisser la garde. Adapter la construction de son portefeuille à ce nouveau contexte macroéconomique mondial n’est pas un repli défensif; c’est une condition nécessaire pour naviguer avec succès dans ces eaux.