Le conflit à Hormuz s’éternise avec des espoirs de résolution politique qui sont douchés en l’espace de quelques jours. Malgré tout, les flux en provenance du Moyen-Orient semblent s’améliorer graduellement, principalement via une augmentation des volumes qui passent par des transferts de «navire à navire». Cette amélioration permet au marché de n’afficher qu’un déficit d’offre contenu (environ 2 Mb/jour, selon différentes sources de données) mais au prix de coûts élevés. En effet, les prix des tankers (VLCC) explosent, ce à quoi il faut rajouter des coûts opérationnels importants. Au total, on peut estimer le surcoût à $35-40 par baril en provenance du Moyen Orient.
Dans le même temps, les données macro-économiques restent solides:
- PMI US Composite à 58,4 (plus haut depuis 2015 hors rebond post Covid)
- Exportations coréennes en hausse de 83% sur un an
- Révision haussière du PIB US Q2 de 1,5% à 2,2%
Il y a un prisme américain dans ces données, mais la croissance nominale reste solide dans la majeure partie des économies mondiales.
Dans ce contexte, les banques centrales n’ont eu d’autre choix que de durcir leurs politiques monétaires. La Fed, la BCE, la BOJ ou encore la RBA ont toutes monté leurs taux en septembre. La Fed, très attendue après les commentaires de Kevin Warsh à Jackson Hole a délivré un message que l’on peut qualifier d’orthodoxe, en insistant sur la bonne santé de l’économie et sur une inflation toujours au dessus de la cible. Notons toutefois un léger revirement en fin de mois de la part des banquiers centraux européens et américains qui ont signalé que le nombre de hausses de taux anticipé par les marchés était un peu trop important.
Côté marchés actions, le mois a été plus calme en apparence avec des indices globalement résistants malgré le durcissement des conditions monétaires. En apparence uniquement, car la faible volatilité des indices masque une volatilité significative des constituants (dispersion élevée).
Une résilience des marchés contrastée
Cette résistance des marchés actions repose sur une dynamique bénéficiaire toujours bien orientée: +32,4% de croissance des bénéfices attendue en 2026 pour le S&P 500 ou encore +17,6% pour le Stoxx 600. Ce sont des chiffres jamais vus depuis la fin des années 90, hors période post récession (2009 et 2021).
Cette vigueur repose en grande partie sur l’écosystème IA et en particulier sur les semiconducteurs. Les attentes sont très fortes, les doutes aussi, mais la dynamique lors de la prochaine saison des résultats devrait encore une fois être bien orientée. La croissance nominale des principales économies a été forte au Q3, les bénéfices américains sont structurellement revus à la hausse lors de la saison des résultats et les exportations coréennes (semiconducteurs principalement) ont à nouveau atteint des sommets ces derniers mois.
La situation européenne est plus difficile en raison d’une croissance globalement moins dynamique et, évidemment, de la situation française. Nous étions très prudents sur les actifs français depuis plusieurs mois et si notre prudence reste de mise, aujourd’hui, certains actifs nous paraissent cependant anticiper un risque très important. C’est le cas du spread OAT vs Bund qui s’établit à 150bp, soit le spread d’un pays noté BBB-. Sur ces niveaux, nous avons neutralisé nos positions sur la France.