Gestion active et passive: au-delà des a priori

Yves Hulmann

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«Des frais bas ne garantissent pas automatiquement une meilleure performance», rappelle Iwan Deplazes de Swisscanto Invest.


@Juergkaufmann.com

La course aux tarifs les plus bas se poursuit dans le domaine des fonds de placement. Pas plus tard que la semaine dernière, le gérant d’actifs Vanguard a, par exemple, annoncé abaisser ses tarifs pour une trentaine d’ETFs et de fonds indiciels, avec des baisses représentant jusqu’à un tiers des frais qui étaient prélevés auparavant.

Désormais, les fonds indiciels dépassent le tiers des montants investis par la clientèle de détail en ce qui concerne les actions aux Etats-Unis. La gestion passive est-elle pour autant une solution adéquate pour toutes les catégories d’actifs et tous les styles d’investissement? Depuis quelques années, les critiques à l’encontre du «tout passif» se font plus vives. Certaines voix ont même accusé la gestion indicielle d’être «pire que le marxisme», selon la formule utilisée par Inigo Fraser-Jenkins, responsable de la gestion quantitative de Bernstein, souvent citée à ce sujet. D’autres, comme l’agence Bloomberg, s’étonnent aussi la multiplication des indices de référence, qui finiront par être bientôt plus nombreux que les actions elles-mêmes, afin de pouvoir répondre aux attentes des émetteurs de produits indiciels.

Une recherche jusqu’ici très concentrée sur le marché américain.

Qu’en est-il vraiment aujourd’hui? Alors que de nombreuses études – portant surtout sur la clientèle de détail aux Etats-Unis – ont mis en doute l’utilité de la gestion active ces dernières années, deux chercheurs du département de banque et finance de l’Université de Zurich, Markus Leippold et Roger Rüegg, ont publié en mars une étude remarquée sur ce sujet dans la Review of Finance. Celle-ci a pris en compte plus de 56’000 fonds de placements actifs et plus de 5100 fonds passifs, soit nettement davantage que les 5238 fonds actifs et 6 fonds passifs en actions américaines qui avaient été pris en considération par l’étude réalisée par Fama and French datant de 2010. Cette dernière concluait que les frais élevés prélevés par les fonds actifs conduisaient à un rendement inférieur de la gestion active par rapport à la gestion passive.

Grande différence avant et après prise en compte des frais

Les chercheurs de l’Université de Zurich distinguent entre la situation qui prévaut avant et après déduction des frais de gestion. Avant déduction des frais, il n’est certes pas possible de rejeter l’hypothèse d’un jeu à somme à nulle pour une majorité de classes d’actifs. Il est même possible de trouver des catégories de placement affichant un «alpha positif significatif», soit des fonds qui font mieux que les indices de référence. C’est par exemple le cas des actions des grandes sociétés européennes pour les institutionnels ou des grandes capitalisations globales destinées à la clientèle de détail.

Après déduction des frais, il y a en revanche plusieurs catégories de placement pour lesquelles la gestion active a conduit à un «alpha négatif significatif». C’est, par exemple, le cas des produits à revenu fixe européens pour la clientèle de détail.

Le marché des actions européennes, qui comprend aussi les valeurs suisses,
présente davantage de potentiel pour la gestion active.

En conclusion, la réalité n’est ni toute noire, ni tout blanche: «Pour une grande majorité des produits sur le marché des fonds, on ne constate aucune différence significative entre l’investissement actif et passif, également après déduction des frais», a indiqué Roger Rüegg, qui est aussi directeur Multi Asset Quant auprès de Swisscanto Invest by Zürcher Kantonalbank, à l’occasion d’une table-ronde consacrée à ce sujet en octobre à Zurich. Autre constat: le marché des actions européennes, qui comprend aussi les valeurs suisses, présente davantage de potentiel pour la gestion active.

Quelques dogmes remis en question

La table-ronde a aussi été l’occasion de remettre en question une série de «dogmes» souvent entendus au sujet de la gestion active ou passive, comme les nomme Iwan Deplazes, directeur de la gestion d’actifs chez Swisscanto Invest by Zürcher Kantonalbank. A commencer par l’idée que les frais font toute la différence. Les frais sont importants mais ils ne font pas tout – tout dépend de la qualité du gérant d’actifs. «Des frais bas ne conduisent pas automatiquement à une meilleure performance», a rappelé Iwan Deplazes. L’élément décisif est le rendement net.

Par ailleurs, la gestion active et passive ne s’excluent pas forcément. Au contraire, les gérants actifs doivent disposer et savoir utiliser les compétences des gérants passifs, notamment celles en matière d’efficience des coûts.

L’investissement thématique
ne se prête pas bien à la gestion indicielle.

En outre, la gestion dite passive comporte souvent une dimension plus active qu’il n’y paraît. Même avec des véhicules d’investissement passifs, il est par exemple quand même nécessaire d’exercer activement les droits de vote lors des assemblées générales.

Autre dogme décrié: l’investissement passif donne désormais accès à tout. Beaucoup d’investisseurs partent du principe qu’avec l’essor des placements indiciels, il est aujourd’hui possible d’investir dans toutes les catégories d’actifs. C’est loin d’être le cas, estiment les auteurs de l’étude. «Certaines classes d’actifs nécessitent forcément une gestion active», estime l’expert de Swisscanto Invest. S’agissant des actions, il est bien sûr possible d’investir dans les actions suisses ou globales de manière à la fois active et passive. En revanche, l’investissement thématique ne se prête pas bien à la gestion indicielle. Dans l’immobilier, il y a aussi des limites à la gestion passive. S’il est possible d’investir de manière passive dans l’immobilier indirect, ce n’est pas le cas de l’investissement direct dans des biens immobiliers.

Les institutionnels s’éloignent du tout indiciel

Enfin, les experts de Swisscanto remettent en question le dogme selon lequel les investisseurs institutionnels investiraient désormais toujours davantage de manière passive. C’est loin d’être le cas, en particulier pour les plus grandes institutions de prévoyance. Pour les caisses de pension helvétiques gérant des actifs de plus de 5 milliards de francs, la tendance a même été à une diminution de la part des placements indiciels entre 2013 et 2018. Actuellement, seulement 29% de l’ensemble de l’ensemble de la fortune de placement des caisses de pension suisses est investie de manière passive. 

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