Scénario idéal pour le moment, mais attention à ne pas sombrer dans la complaisance. La reprise économique synchronisée se poursuivra cette année et l’inflation des marchés développés continuera de fluctuer dans une fourchette étroite. Tant que le comportement de l’inflation est convenable, les banques centrales disposent d’une fenêtre d’opportunité pour normaliser progressivement leur politique monétaire. Le cycle économique américain en est à sa dernière étape, comme en témoigne l’aplatissement agressif de la courbe des rendements américains. Parallèlement, Janet Yellen l’a clairement indiqué, les cycles ne sont pas immortels. En fait, la croissance américaine s’est désormais généralisée et les dépenses d’équipement contribuent enfin à la croissance. Le projet de loi fiscal qui vient d’être voté pourrait les doper encore davantage.

Pour les investisseurs obligataires, l’inflation américaine doit être en tête des préoccupations. La croissance salariale demeure pour le moment contenue. L’inflation globale augmentera sous l’effet de la hausse des cours pétroliers, mais l’inflation de base est proche de zéro si l’on exclut les loyers. Par ailleurs, elle est faible au sein de la zone euro. Elle fluctue autour de 1% depuis les quatre dernières années et dans la mesure où l’économie de la zone euro reste en milieu de cycle, aucun redressement spectaculaire de l’inflation n’est à prévoir. Par ailleurs, le rebond de la croissance est extraordinaire et généralisé. Elle est désormais égale à celle des Etats-Unis, et les indicateurs de confiance des producteurs se situent à des niveaux historiques. L’embellie régulière au sein des pays et des secteurs est de bon augure pour l’activité économique en 2018. Il faut donc nous attendre à davantage de débats sur la politique accommodante de la BCE.

Le niveau actuel des rendements a de plus en plus de mal à accompagner le net redressement de l’activité économique dans la région. Dans le contexte actuel il convient de privilégier les bons du Trésor américain (couverts en devise) par rapport aux Bunds allemands, une préférence fondée sur leurs valorisations respectives. L’écart de rendement entre les deux blocs est élevé dans une perspective historique. Les coûts des couvertures ont augmenté, mais le niveau comprimé des rendements sur les marchés obligataires des principaux pays européens semble peu attractif par rapport aux obligations américaines en termes de risque-rendement. Il ne faut donc pas exclure une convergence du différentiel de rendement entre les Etats-Unis et l’Allemagne.

Une reprise économique mondiale synchronisée sans risques inflationnistes imminents est un contexte favorable à ce segment de marché. Les afflux de capitaux se sont poursuivis l’an dernier, mais n’ont pas encore atteint leurs niveaux d’avant le «taper tantrum» en mai 2013. De manière analogue, les valorisations sont encore attrayantes, tant dans une perspective historique que par rapport aux autres classes d’actifs obligataires risqués, à l’image du High Yield. A noter que la série de baisses des taux au sein de nombreux pays émergents est en phase de décélération. En revanche, dans le cas de pays tels que l’Indonésie et le Brésil, il existe encore une marge de manœuvre pour un nouvel assouplissement monétaire. Les risques top-down seraient un ralentissement marqué de la croissance chinoise et une politique de durcissement plus agressive de la part de la Fed. Par ailleurs, les risques idiosyncratiques tels que les élections dans des pays comme le Brésil et le Mexique devront être gérés de manière active.

Le marché des obligations d’entreprise a été l’un des principaux bénéficiaires des programmes continuels d’achats par les banques centrales et de la quête de rendement qui en a résulté. L’année 2018 sera probablement la première depuis une décennie durant laquelle l’assouplissement monétaire sera réduit au niveau mondial. Dans la mesure où les marchés des crédits sont valorisés pour la perfection, un scénario d’ajustement des primes de risque est une possibilité réelle.

Les obligations d’Etat espagnoles semblent attractives, surtout si l’on tient compte de la possibilité que l’Espagne se revoit attribuer sa notation A durant l’année. Les obligations d’Etat italiennes resteront en retrait à l’approche des élections prévues dans ce pays pour le 4 mars. Les obligations d’Etat françaises se négocient quant à elles actuellement à des niveaux proches de spreads par rapport à l’Allemagne qui n’ont pas atteint ce niveau faible depuis 2011. Conjugué à un programme d'adjudications fourni au premier trimestre de cette année et à une réduction des achats de la BCE réalisés dans le cadre du programme d’assouplissement quantitatif, il est préférable de se tenir à l’écart de la dette souveraine française.