Flexibilité, bonus des portefeuilles obligataires

José Antonio Blanco & Gregor Kapferer, Swiss Life Asset Managers

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La baisse des taux et des primes de risque de crédit dope les cours des marchés obligataires mondiaux en 2019.

Après le repli massif des taux d'intérêt et un resserrement des primes de risque de crédit en 2019, 91,5% de l’ensemble des obligations libellées en francs suisses en circulation se sont négociées à la fin du mois de septembre avec un rendement négatif. Depuis, les taux ont fortement augmenté en Suisse. Malgré tout, un peu plus de 72% des obligations s’échangent encore avec un rendement négatif. Les investisseurs versent actuellement aux entreprises assorties d’une bonne solvabilité des taux d'intérêt négatifs d'environ -0,3% pour pouvoir leur prêter des liquidités pendant dix ans - un monde qui tourne à l’envers. La baisse des taux d’intérêt et le repli des primes de risque ont certes engrangé une bonne évolution des cours des titres obligataires. Néanmoins, on peut se demander quel potentiel de cours les obligations recèlent encore après leur solide performance. Enfin, la volatilité des marchés des taux d’intérêt et du crédit a progressé et illustre clairement le fait que les marchés obligataires ne sont pas des voies à sens unique. 

Part des rendements négatifs dans le Swiss Bond Index
(sur la base des pondérations de marché en cours)

72,3% des obligations du Swiss Bond Index (SBI) en circulation ont généré des rendements négatifs à la fin du mois de septembre.

16,8% d’entre elles ont signé un rendement à l’échéance <-0,5%

 

Au-delà des frontières nationales et des indices de référence

Pour échapper aux taux d’intérêt négatifs, il est conseillé d’intervenir davantage sur les marchés financiers internationaux. Compte tenu de la couverture de change onéreuse, en particulier en USD, il est judicieux de se concentrer sur les courbes de taux et de crédit qui, couverts en francs suisses, offrent des rendements élevés. Les différences d’évaluation pour les émetteurs dans diverses devises sont notables: les emprunts d’Etat israéliens libellés en devises locales (ILS) promettent notamment un rendement de 0,35% en CHF avec une couverture du risque de change à l’horizon d’une année, contre seulement -0,50% pour les obligations israéliennes libellées en USD assorties d’une échéance comparable et couvertes en CHF. Une approche similaire est également pertinente dans la sélection d’obligations d’entreprises. La condition préalable est de pouvoir agir plus librement et de façon plus souple, sans devoir largement recourir, par le biais de ratios de benchmarks, à des investissements non rentables. Il en va de même pour la sélection des sous-classes d'actifs, telles que les ratios d’investissements à haut rendement ou sur les marchés émergents. 

Recours aux instruments dérivés de crédit pour une sensibilisation accrue au risque

Dans le contexte actuel de taux d'intérêt négatifs en CHF et en EUR, il pourrait être judicieusement stratégique de maintenir la duration plus courte que celle des produits traditionnels et de miser sur des obligations assorties d’une échéance résiduelle relativement courte tout en générant un rendement positif en CHF. L’utilisation d’instruments subordonnés et hybrides d’émetteurs dont la solvabilité est jugée attrayante constitue un bon outil à cet égard. Un style de placement flexible est capital afin de ne pas se retrouver bloquer par un benchmark et de ne pas inclure de risques de taux d'intérêt ne donnant pas lieu à rémunération. Ainsi, la volatilité de la performance peut être considérablement réduite. 

En outre, pour contrôler plus efficacement la volatilité des risques de taux d’intérêt et de crédit, il est judicieux de recourir à des indices sur instruments dérivés de crédit courants et à des options. L’objectif consiste à acquérir une couverture quand elle est particulièrement avantageuse et de générer des rendements supplémentaires grâce à des ventes lorsque les valorisations de tels instruments dérivés sont élevées. L'achat et la vente simultanés d'options peuvent créer des structures qui n'engendrent pas de coûts initiaux et absorbent les pertes potentielles du portefeuille lorsque les primes de risque augmentent. 

Stratégies modélisées en vue de rendements supplémentaires 

En utilisant des stratégies modélisées, qui sont largement décorrélées et globalement neutres par rapport au marché, la rentabilité peut être encore accrue. Il s’agit de stratégies prévoyant l’acquisition d’un risque de duration lors de la pentification des courbes de taux et de sa cession lors de l’aplatissement des courbes de taux sur le marché des contrats à terme sur taux d’intérêt. Ces modèles utilisent également les écarts de valorisation entre les swaps de taux d’intérêt et les courbes de taux sous-jacentes correspondantes des emprunts d’Etat ou, dans le segment du crédit, l’écart de prix entre les indices américains et européens. Ces stratégies sont neutres en termes de risque de crédit du fait des achats et ventes simultanés. 

Analyse de crédit étayée de manière quantitative

Pour évaluer les entreprises, Swiss Life Asset Managers s’appuie sur des modèles quantitatifs internes qui élargissent considérablement l’univers de placement. Cela permet d'une part d’identifier les titres attrayants de deuxième et troisième rangs et, d'autre part, de passer en revue les portefeuilles existants pour identifier les sociétés dont la solvabilité se détériore. Sur la base des données de bilan, il est procédé à une analyse quantitative de la tendance et à un contrôle des entreprises, lesquels sont comparés aux notations et évaluations en vigueur. Les outils quantitatifs ne remplacent pas l'analyse de crédit classique. Ils contribuent davantage à une identification précoce des changements. La combinaison de la gestion de portefeuille quantitative et traditionnelle apporte l’ouverture et la flexibilité nécessaires pour faire face de manière méthodique et transnationale aux nouvelles conditions des marchés obligataires et pour créer une plus-value, même dans le contexte difficile à l’heure actuelle.