Perspectives hebdomadaires de Raiffeisen

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Un cessez-le-feu (temporaire) dans la guerre commerciale. Courbe des taux US - sujet de discussion.

Le dîner tant attendu entre le président, US Donald Trump, et son homologue chinois, Xi Jinping, lors du sommet du G20 le weekend dernier, s'est terminé sur une note diplomatiquement conciliante et respectable pour les deux parties. Les pires craintes d'une nouvelle escalade du conflit commercial entre les deux principaux acteurs économiques ne se sont en tout cas pas concrétisées. Ainsi, la menace US d'augmenter les tarifs douaniers de 10% à 25% sur des marchandises d'une valeur de 200 milliards de dollars n'est plus d'actualité pour l'instant. En retour, la Chine a annoncé vouloir importer davantage de biens des USA à l'avenir, y compris des produits agricoles, tels que le soja, importants aux yeux de la base électorale de Trump.

Divers problèmes doivent désormais être résolus dans les 90 jours, tant qu'il y a «trêve», pour ainsi dire. La détente sur les marchés financiers était clairement palpable en début de semaine. Les marchés des actions, de nombreuses matières premières et le yuan chinois ont affiché des gains de cours plus importants lundi dernier.

Or, on ne saurait parler de paix, dans cette guerre, à commencer par l'interprétation que chaque partie attribue aux résultats du sommet. Les Chinois prétendaient ne rien savoir au sujet de la baisse des tarifs douaniers chinois sur les voitures US, pourtant qualifié de succès par Trump dans un tweet a près le dîner. Le moral s'est à nouveau terni sur les marchés mardi. Les prochaines négociations avec la Chine promettent d'être difficiles, avec peu de chances de succès, à notre avis. Car même un accord avec la Chine ne saurait résoudre rapidement le problème fondamental – à savoir l'énorme déficit commercial US – que les critiques de cette relation ne cessent de qualifier d'«injuste». Et les tarifs douaniers n'y sont pas favorables, non plus, mais feront des perdants des deux côtés des parties à moyen terme. Les marchés des actions ont été rapidement désillusionnés cette semaine, et un bon rallye de fin d'année se fait encore attendre.

L'évolution des taux sur le marché des capitaux US a été un autre sujet de discussion cette semaine. Les rendements des obligations à 2 ans sont à présent supérieurs à ceux des obligations à 5 ans. Si cette tendance venait à s'intensifier, cela constituerait en tout cas un signal d'alarme pour l'économie US, car une telle courbe des taux inversée peut annoncer un ralentissement de la dynamique de croissance, et une récession imminente. Pour le moment, il s'agirait plutôt d'un adieu à la reprise économique aux USA, et une hypothèse que la Fed pourrait confirmer de son côté également. Malgré les récents commentaires plutôt prudents, elle devrait néanmoins tirer un bilan positif de l'économie, lors de sa dernière réunion de cette année, qui se tiendra dans deux semaines. Nous observerons tout d'abord les dernières réunions de la BNS et de la BCE jeudi prochain.

Graphique de la semaine

Commerce de biens US avec la Chine

Sources: US Census Bureau, Investment Office Groupe Raiffeisen
Gros plan: BNS en attente

La Fed procédait à sa première hausse des taux, il y a presque trois ans de ce la, poursuivant ce cycle depuis. Jerome Powell, le président de la Fed, devrait annoncer une prochaine hausse à 2,5% lors de la dernière réunion du 19 décembre 2018. Les banquiers centraux de la BNS et de la BCE se réuniront jeudi prochain pour la dernière fois cette année, afin de prendre leur décision en matière de politique monétaire. En apparence, du moins, la politique monétaire en Suisse et dans la ZE, contrairement aux USA, est encore dans une phase critique, dix ans après la crise financière, car les taux directeurs demeurent en territoire négatif dans les deux espaces économiques. Il ne faudrait pas non plus s'attendre à un abandon rapide des taux négatifs ces prochains mois, ni même en Suisse, donc l'économie semble globalement solide au T3, et qui devrait en réalité profiter d'une politique monétaire pour ainsi dire plus «normale».

L'écart des taux se creuse entre les banques centrales

Taux directeurs suisses et US, taux de dépôt ZE

Sources: Bloomberg, Investment Office Groupe Raiffeisen

La BNS devrait au contraire continuer à suivre de près la BCE. Et la «normalisation» de la politique monétaire ne progresse que très lentement à Francfort, siège de la BCE, qui rachète des obligations d'Etat et d'entreprises depuis mars 2015, afin de faire baisser les taux d'intérêt dans la ZE. Cet achat devrait trouver sa fin définitive ce mois-ci, selon Mari Draghi, le chef de la BCE. Or, elle remplacera, pour un long moment encore, les obligations arrivées à échéance. Le volume de réinvestissement mensuel atteindra même 16 milliards d'euros l'an prochain.La BCE reste ainsi un acteur important et un acheteur permanent sur le marché obligataire européen. Cette position dominante devrait limiter la hausse des rendements obligataires en euros à long terme. Et malgré les échéances courtes et les placements au jour le jour, les rendements, respectivement les taux, devraient rester faibles pour le moment. Mario Draghi devrait réitérer les propos tenus jusqu'à présent, lors de la prochaine conférence de presse, à savoir que le taux directeur ne sera pas relevé avant la fin de l'été 2019. Il fera donc toujours preuve de prudence, au vu de la dynamique mitigée de l'inflation et de la situation plutôt fragile dans l'ensemble.

La marge de manœuvre de la BNS est limitée, voire nulle. Ainsi, le taux d'intérêt directeur en Suisse restera en territoire négatif à -0,75%. En cas de hausse, la BNS risquerait de renchérir le CHF, déjà apprécié d'environ 4% par rapport à l'EUR depuis le début de l'année, et pourrait alors être obligée d'intervenir à nouveau pour affaiblir le franc. Cela n'était plus nécessaire depuis les élections françaises de printemps 2017, à en croire les dépôts à vue des banques auprès de la BNS. Le bilan de la BNS, déjà à 140% du PIB, risquerait de gonfler avec toute nouvelle intervention sur le marché des devises; c'est pourquoi, nous tablons sur la patience de la BNS et ne prévoyons une nouvelle hausse des taux qu'avant fin 2019. On devra compter sur les intérêts négatifs et les rendements peu significatifs des obligations de la Confédération encore un bon moment.

La BNS n'est plus intervenue depuis longtemps

Evolution des dépôts à vue auprès de la BNS sur 4 semaines

Sources: BNS, Investment Office Groupe Raiffeisen