Optimistes à court terme

Philipp Bärtschi, J. Safra Sarasin

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La correction du Dow Jones déclenchée par le sentiment ne cadre pas avec la solidité des fondamentaux.

Le repli des marchés des actions intervenu en octobre a été douloureux. Après avoir atteint un nouveau record au début du mois, l’indice Dow Jones Industrials a temporairement perdu plus de 10% de sa valeur. Selon nous, cette correction déclenchée par le sentiment ne cadre pas avec la solidité des fondamentaux et nous pensons que l’inversion de tendance amorcée fin octobre se poursuivra. Aux niveaux actuels, les actions sont valorisées à leur juste valeur. Il serait donc pertinent de garder la tête froide et de profiter d’opportunités d’achat sélectives. Nous continuons de surpondérer les actions dans nos portefeuilles mixtes et prévoyons que l’année s’achèvera dans le calme.

Les actions ont subi leur deuxième correction majeure de l’année.

Les marchés des actions n’ont pas digéré aussi bien que prévu la récente hausse des taux d’intérêt aux USA. Après le repli de février, les actions ont subi leur deuxième correction majeure de l’année, les principaux indices ayant temporairement perdu entre 10 et 15%. Les primes de risque des obligations d’entreprises ont aussi sensiblement augmenté.

Nouvelle correction en octobre
Source: Datastream, J. Safra Sarasin, 09.11.2018

 

Outre l’annonce d’une nouvelle hausse des taux d’intérêt de la part de la Réserve fédérale américaine (Fed), le tassement des données macroéconomiques et les perspectives prudentes de nombreuses entreprises ont pesé sur le moral des investisseurs.

Perspectives macroéconomiques moins prometteuses

Les inquiétudes concernant la montée en puissance du protectionnisme, la pression sur les marges et une sortie désordonnée du Royaume-Uni de l’UE ont pesé lourdement sur les indices des directeurs d’achats européens. La composante des perspectives à un horizon de douze mois a touché un plus bas sur six ans. L'indice global de la zone euro est tombé à 53,1 points en octobre, son plus bas niveau depuis septembre 2016. Le secteur manufacturier a été particulièrement affecté par la faiblesse des nouvelles commandes.

Divergence des PMI mondiaux
Source: Datastream, 09.11.2018

 

En revanche, aux États-Unis, la croissance a de nouveau été supérieure aux prévisions au troisième trimestre. Les secteurs de l’économie les plus sensibles à l’évolution des taux d’intérêt commencent toutefois à montrer des signes de faiblesse. En effet, si le marché du travail américain s’améliore de mois en mois, les premiers signes de tassement apparaissent sur le marché immobilier. En outre, l’effet positif des mesures de politique budgétaire adoptées l’année dernière commence à diminuer. La dynamique exceptionnellement robuste de l’économie américaine devrait donc s’essouffler au cours des prochains mois. Néanmoins, il y n’a pas de signes de récession imminente et la croissance devrait rester solide. En Chine et en Europe, la conjoncture devrait se redresser au plus tard au second semestre 2019 grâce aux mesures de politique budgétaire et au niveau toujours bas des taux d’intérêt.

«Nous avons profité de la hausse des primes de risque pour renforcer
notre positionnement tactique sur le segment des obligations high yield».

Les marchés du crédit ont réagi assez sensiblement à la montée des inquiétudes concernant la croissance. La plus forte hausse a été enregistrée sur le segment du haut rendement (high yield), en raison notamment de la forte proportion d’entreprises cycliques. Alors que les primes de risque du high yield américain sont actuellement proches de leurs plus hauts annuels, celles du high yield en euro ont atteint leur plus haut niveau depuis décembre 2016.

Forte hausse des spreads des obligations high yield aux USA et dans l’UE
Source: Datastream, J. Safra Sarasin, 09.11.2018

 

Nous avons profité de la hausse des primes de risque pour renforcer notre positionnement tactique sur le segment des obligations high yield, passant d’une sous-pondération à une position neutre. Bien qu’elles ne soient pas particulièrement élevées à l’aune historique, les primes de risque de crédit devraient permettre de dédommager les investisseurs au regard de la faiblesse des taux de défaut dans un contexte de forte croissance. Faute de signe de récession, les obligations high yield devraient être bien orientées l’année prochaine. Par rapport aux obligations des marchés émergents, les obligations high yield américaines seront davantage en mesure de faire face aux hausses des taux d’intérêt. Notre scénario central prévoit que les hausses des taux d’intérêt de la Fed seront plus prononcées et plus rapides que ce que le marché prévoit. Aussi nous sommes prudents à l’égard des obligations des marchés émergents, qui devraient continuer de pâtir de la hausse des taux d’intérêt.

La correction des marchés semble exagérée

Actuellement, la hausse des coûts de main d’œuvre et de financement, les droits de douane sur les importations et les risques liés à l’évolution de la conjoncture plombent lourdement le moral des investisseurs. À cela s’ajoute l’incertitude quant à la nouvelle composition du paysage politique américain après les élections de mi-mandat. En Europe, le projet budgétaire du gouvernement italien, toujours en suspens, et le Brexit sont sources d’inquiétudes.

L’optimisme des investisseurs diminue
Source: Datastream, J. Safra Sarasin, 09.11.2018

 

Malgré ces nombreux risques, les réactions du marché semblent exagérées au regard des fondamentaux. Les marchés boursiers intègrent un net recul de la croissance, dont les données macroéconomiques ne donnent aucun signe. Lors de la publication de leurs résultats, les entreprises ont été aussi sévèrement sanctionnées qu’en 2005. Dans le même temps, celles dont les résultats ont été supérieurs aux les prévisions des analystes n’ont pas été récompensées. Cette situation est source d’opportunités sélectives. En outre, les valorisations ont maintenant atteint des niveaux attrayants et la croissance bénéficiaire devrait être suffisamment forte pour soutenir les cours boursiers l’année prochaine. Nous prévoyons que l’aversion extrême pour le risque diminuera et que les cours des actions continueront de se redresser. Les meilleurs mois de l'année boursière approchent à grands pas et un rebond en fin d’année semble probable. Le signal de départ devrait venir des entreprises américaines, qui recommenceront à procéder à des rachats d’actions dans les prochains jours, après la période de blackout. 

Allocation d’actifs: il existe encore un potentiel
de redressement d’ici la fin de l’année.

Les valorisations des actions nous semblent intéressantes dans un contexte de croissance certes plus faible mais toujours robuste. C’est pourquoi, nous continuons de surpondérer la classe d’actifs dans nos portefeuilles. Dans un premier temps, nous avons procédé à des achats dès la fin du mois d’octobre afin de ramener la pondération des actions à son niveau précédent, celle-ci ayant diminué en raison de la correction. Par ailleurs, nous prévoyons de procéder à des achats supplémentaires à court terme lors des séances de repli - de façon sélective et en fonction de la tolérance au risque des portefeuilles - dans la mesure où nous pensons qu’il existe encore un potentiel de redressement d’ici la fin de l’année. La corrélation entre les actions et les obligations s’est finalement inversée. Pendant longtemps, la baisse des cours des actions a été compensée par la hausse des cours des obligations. Ce n’est plus le cas: en raison des politiques monétaires expansionnistes, les marchés boursiers et les marchés obligataires affichent des valorisations simultanément élevées. Ceci a des répercussions directes sur les portefeuilles multi-actifs car la couverture efficace des portefeuilles devient beaucoup plus difficile. Les emprunts d’État sûrs ne pouvant plus faire office de couverture, nous continuons de sous-pondérer les obligations. En revanche, nous surpondérons toujours les placements alternatifs aussi peu corrélés que possible, comme les matières premières, afin d’assurer une diversification efficace du portefeuille.