L'expression «balance sheet recession», «récession du bilan», a été inventée par Richard Koo, économiste en chef du Nomura Research Institute, pour décrire le Japon des années 1990, lorsque les entreprises et ménages japonais se sont concentrés uniquement sur la reconstruction de leurs bilans en augmentant leurs taux d'épargne après avoir subi de fortes dépréciations de la valeur de leurs actifs. Ce changement dans la psychologie des investisseurs a eu pour conséquence que les politiques monétaires traditionnelles n'ont pas eu l'effet escompté; les emprunteurs ont cherché simplement à réduire leur niveau d'endettement, bien que les taux d'intérêt aient été ramenés à zéro. Le Japon a ainsi perdu deux décennies, tandis qu'un état d'esprit déflationniste s'installait.

Des signes inquiétants indiquent que la Chine pourrait être confrontée à une situation similaire: le secteur immobilier chinois, surendetté, est en train de subir un désendettement douloureux, tandis que les ménages chinois ont augmenté leur taux d'épargne au cours des dernières années. Si le moral des consommateurs s'est amélioré en Chine depuis la fin de l'année dernière à la suite de la levée des restrictions de la Covid, cela a surtout profité au secteur des services, les ventes au détail de biens de consommation étant modérées. Cette situation s'explique probablement par le fait que la croissance des revenus des ménages n'a pas retrouvé ses niveaux d'avant la crise. De 2014 à 2019, la croissance des revenus a été en moyenne de 8,7% et les consommateurs ont dépensé une grande partie de cette augmentation, avec une croissance moyenne des dépenses de 8,5%. De 2020 à 2022, la croissance moyenne des revenus est tombée à 5,6%, signe d'une situation économique plus difficile pendant les périodes de blocage de la Covid. Plus inquiétant cependant, la croissance des dépenses n'a été que de 3,1% en moyenne au cours de cette période, les consommateurs ayant choisi de consommer moins et d'épargner davantage en raison de l'environnement économique incertain.

Cette réticence générale à dépenser des sommes importantes se traduit par une demande de crédit relativement faible – l'indicateur d'impulsion du crédit en Chine a peu fluctué cette année. Le crédit augmente, même s’il est loin d'atteindre les niveaux observés à la suite des injections de liquidités lors des précédentes crises économiques. Les autorités chinoises se sont montrées réticentes à ouvrir les vannes de la liquidité, craignant que cela ne conduise à des bulles d'actifs, et se sont plutôt concentrées sur des mesures plus ciblées pour soutenir des secteurs spécifiques. Il est intéressant de noter que les banques chinoises ont abaissé leurs taux de dépôt au début du mois de juin, ce qui laisse présager que la Banque centrale procédera à une baisse plus importante des taux d'intérêt pour tenter de stimuler la demande. L'impact ultérieur sur la croissance du crédit serait un bon indicateur pour savoir si la Chine se trouve réellement dans une récession du bilan.

La bonne nouvelle est que les autorités chinoises sont conscientes du concept de «récession du bilan» et des mesures à prendre dans un tel scénario. En l'absence de demande de la part du secteur privé, une relance budgétaire est nécessaire, le gouvernement devant prendre le relais pour emprunter et faire travailler l'argent dans l'économie. Cela permet de gagner du temps jusqu'à ce que les entreprises et les ménages aient rétabli leurs bilans et soient prêts à emprunter à nouveau.

Il existe également des différences significatives entre le Japon des années 1990 et la situation actuelle de la Chine. Les entreprises et ménages japonais ont subi un effondrement considérable de la valeur de leurs actifs – les prix de l'immobilier et le marché boursier ont chuté de 80 à 90% par rapport à leur niveau le plus élevé. Alors que le sentiment en Chine est au pessimisme, la valeur des actifs n'a pas chuté à un tel degré. La Chine pourrait donc être confrontée à un problème de confiance: face au ralentissement de la croissance et à l'aggravation des tensions géopolitiques, les dirigeants chinois doivent raviver la confiance dans l'histoire de la Chine. La tâche est immense et les prochains mois seront déterminants pour voir comment la Chine relèvera ces défis.