L’activité d’émission sur le marché européen des ABS se ralentit du fait de la pause estivale. Après un début d’année plutôt calme en raison du retard pris dans la mise en place de la nouvelle réglementation, l’activité s’est nettement reprise au deuxième trimestre. Ce dernier s’est d’ailleurs avéré être le troisième trimestre le plus important en volume depuis la crise. 

Au mois de juillet, les émissions ont atteint un montant équivalent à 20 milliards d’euros, portant à 58 milliards leur volume total depuis le début 2019, dont 19 milliards provenant des CLO. La progression des émissions cette année a été proche de celle de 2018, l'année record depuis la crise. Nos anticipations quelque peu divergentes de celles du consensus se sont donc confirmées. Grâce à la forte activité enregistrée en juillet, les émissions ont évolué à un rythme d’à peine 6% inférieur à celui de l’année passée (à fin juin, l’écart était encore de 28%).

Le bilan global de cette première partie de l’année invite à l’optimisme. Ces trois dernières années, la croissance du marché européen des ABS s’est avérée très soutenue, même sans tenir compte des quelques émissions de RMBS jumbo réalisées par les pools de crédits hypothécaires détenus par le gouvernement britannique. 

Cette année, l’offre s’est considérablement étoffée en matière de notation, puisqu’elles vont de AAA à «non investment grade». Par ailleurs, le segment des CLO, en expansion depuis trois ans, tend à devenir nettement plus diversifié tant en termes d’actifs sous-jacents que sur le plan de leurs pays d’origine. Parmi les nouveaux émetteurs qui ont notre préférence, on peut notamment mentionner un acteur français offrant des prêts non garantis, des émetteurs allemands et italiens de titres adossés à des crédits automobiles ainsi qu’un Britannique proposant des RMBS.

Bien que le choix soit plus vaste lorsque l’offre est abondante, nous restons très sélectifs et évitons les transactions qui ne satisfont pas nos exigences, qu’elles concernent la qualité ou la structuration des crédits ou leur potentiel de plus-value. 

Un nombre toujours plus important de créditeurs utilise les ABS en tant qu’instruments de gestion du capital, à savoir dans le but de sortir des bilans des positions gourmandes en capital ou encore dans celui d’améliorer les ratios de fonds propres. Certains, et nous en avons eu un exemple cette année, recourent également aux ABS pour répondre à leurs propres contraintes internes de réduction des risques. De cette manière, ils accroissent leur capacité de financement de prêts. Dans tous les cas, l’utilisation d’ABS est bonne pour le système bancaire, dans la mesure où il lui permet d’accroître son soutien au financement de l’économie.

En dépit de la diversification des émissions constatée en Europe, ces dernières restent centrées sur un nombre limité de juridictions. Le Royaume-Uni reste le marché le plus important et il a enregistré une augmentation du nombre de ses émetteurs, qu’il s’agisse des trésoriers d’instituts bancaires en quête de nouveaux outils de financement pour répondre à la demande provenant de l’assouplissement quantitatif, ou d’acteurs non bancaires. 

Il convient à ce propos de souligner qu’en Europe, le secteur bancaire est encore un émetteur peu significatif en termes de volume. Bien que le marché des ABS lui soit totalement ouvert, ce secteur continue de concentrer l’essentiel de son activité sur les TLTRO (prêts à long terme accordés par la Banque centrale européenne aux banques de la zone euro), ce qui ouvre aux acteurs non bancaires une fenêtre d’opportunités sur le segment des ABS. C’est ainsi que près de la moitié des 34 opérations réalisées cette année ont été initiées par de nouveaux entrants ou par des acteurs non bancaires.

Sur le plan des performances, les titres à taux variables que sont les ABS n’ont pas bénéficié du rallye induit par l’évolution inattendue des taux et dont le marché des titres à taux fixes a largement profité. La dette d’entreprise libellée en livres sterling a certes connu un rallye de 40 points de base, une progression en ligne avec celle observée sur le marché secondaire des RMBS britanniques notés BBB, mais, sur le marché primaire et pour un certain nombre d’ABS, les spreads sont restés supérieurs à ceux du début de l’année. Par conséquent, ces titres paraissent dorénavant très intéressants.

Pour ce qui concerne la fin de cette année 2019, nous tablons sur une reprise qui devrait démarrer dès la fin de la période estivale. L’activité sera caractérisée par une offre abondante et diversifiée. Les spreads des ABS se situent actuellement à un niveau attrayant, du moins lorsque comparé celui du marché du crédit dans son ensemble. Ceci positionne les ABS favorablement, tant en ce qui concerne leur capacité de résistance à la volatilité persistante du marché, que du point de vue de leur potentiel de performance dans un environnement caractérisé par une politique monétaire nettement plus accommodante.