Spécificité américaine, les obligations municipales («municipal bonds») sont souvent peu connues des investisseurs européens, bien que ces instruments financent une grande partie des projets d’infrastructure outre-Atlantique. En effet, ces emprunts fournissent les quatre cinquièmes des fonds nécessaires à la maintenance et au développement des infrastructures aux Etats-Unis. Cela concerne des domaines aussi divers que les transports, l’énergie, l’eau ou les infrastructures dites sociales comme les collèges et universités ou les hôpitaux. «Entre 70 et 80% des projets d’infrastructures sont financés par les municipalités, non pas par le gouvernement fédéral», explique Daniel Rabasco, chef des investissements pour les produits à revenu fixe imposables chez Standish (BNY Mellon AMNA). Cette société spécialisée dans les produits à revenu fixe, notamment sur le plan régional ou dans les marchés émergents, fait partie de la dizaine de gérant d’actifs chapeautés par BNY Mellon Investment Management (IM).

Pourquoi des investisseurs européens devraient-ils s’intéresser à cette catégorie de placements? D’une part, en raison du différentiel des taux d’intérêt, actuellement plus élevés aux Etats-Unis actuellement qu’en Europe, où nombre d’emprunts d’Etat offrent des rendements proches de zéro, voire négatifs comme cela a été le cas en Suisse jusqu'à début janvier pour les emprunts de la Confédération à dix ans. D’autre part, certaines caractéristiques fiscales spécifiques des obligations municipales américaines rendent une partie de ces produits plus attrayants pour les investisseurs situés hors des Etats-Unis que ceux qui résident sur sol américain.

En effet, il existe deux types d’obligations municipales: d’une part, les emprunts exemptés d’impôts («tax-exempt US municipals»), la catégorie la plus importante avec une valeur d’émission totalisant 1,4 trillion de dollars. D’autre part, celle des emprunts imposables («taxable US municipals») qui affiche un volume dépassant 300 milliards de dollars. La seconde catégorie est intéressante pour les investisseurs étrangers: en effet, pour un investisseur non américain, le coupon est versé sous forme d’intérêt brut à la fois pour les obligations municipales exemptés d’impôts et pour celles qui sont imposables. Cela signifie qu’un investisseur non américain obtient une prime de rendement lorsqu’il investit dans les obligations imposables.

Cela se répercute aussi sur les rendements. A titre d’exemple, le rendement d’obligations municipales imposables émises au Texas atteignait – en début d’année – près de 3,1%, comparé à quelque 3% pour les obligations d’entreprises américaines bénéficiant d’une note AA et par rapport à un niveau qui atteignait alors un peu plus de 2,5% pour les bons du Trésor à 10 ans. En comparaison, les obligations municipales exemptes d’impôt au Texas se négociaient avec un rendement d’un peu moins de 2,5%. Dans cet exemple, l’investisseur non américain profite ainsi d’une prime de rendement d’environ un demi-pourcent en investissant dans les obligations municipales imposables.

Autre atout: les obligations municipales américaines bénéficient généralement de meilleures notations, de risque de défaut plus faibles et d’un taux de recouvrement plus élevé que les emprunts d’entreprises américaines. Dans la catégorie «investissement» («investment grade»), le taux de défaut cumulé moyen sur cinq ans (période 1981 à 2015) atteignait ainsi à peine 0,07% pour les obligations municipales contre 1,19% pour les emprunts émis par des entreprises aux Etats-Unis.

Historiquement, les prix des obligations municipales américaines ont affiché une faible corrélation avec les rendements des bons du Trésor ou ceux d’autres marchés obligataires, un aspect important lorsque les taux d’intérêt augmentent. Les obligations municipales sont-elles pour autant insensibles à une hausse des taux? «En cas de hausse des taux, on observe, certes, un impact négatif sur le prix des obligations municipales mais pas autant qu’avec les bons du Trésor», explique Daniel Rabasco
Importants besoins d’investissement.

Indépendamment de l’évolution des taux, les possibilités d’investir dans les infrastructures ne manqueront pas ces prochaines années. Aussi bien l’ancien président américain, Barack Obama, que l’actuel, Donald Trump, ont souligné lors de différents discours leur volonté de renouveler les infrastructures outre-Atlantique. En tout, les besoins en financement pour la construction ou le maintien des infrastructures aux Etats-Unis étaient estimés à quelque 4,6 trillions de dollars par la société américaine des ingénieurs civils dans un rapport publié sur le sujet en 2017.

Reste à savoir comment sélectionner les obligations municipales, compte tenu de l’aspect souvent très local de certains projets. Pour Daniel Rabasco, il est indispensable de pouvoir compter sur un réseau de spécialistes qui ont une connaissance locale du marché: «Vous devez faire votre propre recherche dans le domaine des obligations municipales. Vous ne pouvez pas simplement compter sur les notations attribuées par les agences», souligne-t-il. En plus d’être attentif à la qualité du projet lui-même, il est aussi important d’évaluer si celui-ci est capable de traverser plusieurs cycles économiques différents. Et de citer l’exemple de la ville de Détroit qui a perdu beaucoup de ses habitants après la crise financière. Dans une telle situation, une infrastructure financée à l’aide de péages pourrait être mise en difficulté par une diminution des recettes, indépendamment de la qualité de la construction du projet.