La stratégie relative value sur l’obligataire européen

Salima Barragan

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Pour BlackRock, une stratégie d’investissement durable se décline aussi à l’univers obligataire. Le point avec Michael Krautzberger.

Normalisation de la Banque centrale, Brexit. Beaucoup de facteurs influenceront l’évolution du marché obligataire européen à court terme mais cela n’empêche pas de sélectionner des instruments selon une stratégie d’investissement durable. Le point avec Michael Krautzberger, responsable Fondamental fixed income zone EMEA, chez BlackRock.

Selon vous, quel sera l'impact de la normalisation de la BCE sur le marché obligataire? 

La normalisation comporte de nombreux éléments et il s’agira d’un processus sur plusieurs années. A la fin de cette année, les achats nets d'obligations prendront fin bien que les réinvestissements se poursuivront. Actuellement, la BCE signale une première hausse des taux d'intérêt après l'été 2019. Mais elle pourrait être reportée si les incertitudes économiques actuelles persistent. Au contraire, la courbe européenne des taux d'intérêt pourrait se pentifier à cause de la fin du soutien des achats net sur sa partie longue. Certaines poches du marché ont déjà commencé à intégrer dans les prix la fin de l'assouplissement quantitatif comme les marchés du crédit et des obligations garanties. D'autres segments, comme les obligations souveraines de haute qualité n’ont pas encore corrigé.

«Nous vivons toujours dans un monde où l'inflation est faible.»
En Europe, quelles sont vos perspectives d’inflation à moyen terme? 

L'amélioration lente des salaires permet d'espérer une normalisation à moyen terme de l'inflation de base. Cependant, nous ne nous attendons pas à ce qu'elle dépasse 1,5% à court terme. Nous vivons toujours dans un monde où l'inflation est faible.

Dans cet environnement, où voyez-vous des opportunités? 

Nous pensons que les taux vont encore rester bas pendant un bon moment mais la courbe européenne est devenue très plate, ce qui laisse présager une future pentification. L'Irlande est devenue très bon marché en raison des préoccupations du Brexit et sur le long terme, la Belgique semble également attrayante. Nous aimons les obligations européennes indexées sur l'inflation car elles sont meilleur marché que les britanniques.

Quelle est votre stratégie principale sur le marché obligataire européen?  

Nous suivons une stratégie de «relative value». L'un des avantages de ce marché est sa taille importante. Il est composé de nombreuses sous-catégories d'actifs, qui se négocient tantôt selon les frontières nationales, tantôt selon les catégories d'actifs. Cela conduit à évaluer des risques identiques de différentes manières. C'est un très bon environnement pour une gestion active avec un style de valeur relative. Il ne s'agit pas nécessairement de concentrer toute notre attention sur des points de vue directionnels comme les taux d'intérêt ou les écarts de taux à la hausse ou à la baisse, mais sur des points de vue de valeur relative. Pour vous donner quelques exemples: Est-ce que les obligations à 5 ans italiennes sont bon marché par rapport à celles à 2 et 10 ans? Les flotteurs sont-ils bon marché vis-à-vis des nominaux? Les obligations indexées sur l'inflation en euros sont-elles bon marché par rapport à celles indexées sur l'inflation au Royaume-Uni?

«Nous sous-pondérons les obligations souveraines françaises et allemandes.»
Selon votre stratégie de valeur relative, dans quels segments voyez-vous une valeur supérieure? 

Nous trouvons de la valeur dans certaines institutions financières européennes de maturité moyenne de 5 à 7 ans. Dans notre fonds d'obligations durables sur l’Europe, nous avons également une préférence pour les obligations vertes émises par des émetteurs souverains et supranationaux. D'un autre côté, nous sous-pondérons les obligations souveraines françaises et allemandes. Au niveau de la duration, nous préférons la partie courte de l'euro. Par exemple, le portefeuille durable a une duration de 6,2 ans, ce qui est légèrement inférieur à celle de notre benchmark qui est de 6,6 ans. 

Quel est votre processus de sélection des obligations que vous avez étendu aux investissements durables? 

Notre processus de sélection des titres repose essentiellement sur un examen fondamental et rigoureux du crédit qui met l'accent sur une analyse approfondie de l'émetteur sous-jacent et une comparaison de la valeur relative qui décrit en détail les mérites de chaque placement. Au cours des dernières années, nous avons intégré les considérations ESG qui ont gagné en importance dans le cadre de l'évaluation des émetteurs. Ainsi, pour les véhicules ESG, nous appliquons une approche en trois étapes. Tout d'abord, nous filtrons l'univers l'investissement en fonction des notations ESG pour éliminer les retards de chaque industrie. Deuxièmement, nous recherchons les facteurs ESG susceptibles d'influencer les prix entre les secteurs et les émetteurs individuels. Enfin, nous déterminons si les obligations vertes, sociales ou durables offrent une valeur intéressante par rapport aux émissions ordinaires.